導(dǎo)語：慷慨的回購，誠見蒙牛以真金白銀向股東傳遞對未來發(fā)展的信心。

8月28日，蒙牛乳業(yè)（02319.HK）發(fā)布2024年中報(bào)。29日，公司股價(jià)走勢一改此前頹勢，盤中一度超漲10%，成交量也明顯放大，成交4.64億港元。

消息面上，蒙牛宣布計(jì)劃于未來12個(gè)月內(nèi)進(jìn)行總規(guī)模最高達(dá)20億港元的股份回購。這無疑是投資者對蒙牛投下了贊同票。

然而，就在幾個(gè)月前，摩根大通發(fā)表報(bào)告稱，預(yù)計(jì)蒙牛乳業(yè)明年會(huì)面臨挑戰(zhàn)，并決定下調(diào)其投資評級由增持降至中性，削減目標(biāo)價(jià)。

該行下調(diào)評級，也導(dǎo)致蒙牛股價(jià)在二級市場表現(xiàn)持續(xù)承壓。蒙牛這一乳業(yè)巨頭是否被低估？最新財(cái)報(bào)已經(jīng)給出市場正確且理性的答案。

01 穩(wěn)健的成績單

蒙牛乳業(yè)2024年中報(bào)顯示，蒙牛2024年上半年實(shí)現(xiàn)收入446.7億元人民幣，實(shí)現(xiàn)經(jīng)營利潤31.2億元人民幣，經(jīng)營利潤率同比提升0.6個(gè)百分點(diǎn)至7%。

具體到業(yè)務(wù)層面來看，蒙牛多個(gè)細(xì)分品類交出良好答卷：

1、常溫液態(tài)奶品類夯實(shí)市場地位。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2024年上半年蒙牛液態(tài)奶營收突破362.62億元，持續(xù)提升運(yùn)營效率、執(zhí)行效率，實(shí)現(xiàn)利潤率提升。

其中，特侖蘇深化輸出“更好”的品牌理念，提升品牌影響力，持續(xù)深耕全產(chǎn)業(yè)鏈，成就品類制高點(diǎn)，體現(xiàn)了更強(qiáng)的抗周期韌性。同時(shí)，蒙牛母品牌推出0乳糖牛奶，補(bǔ)充細(xì)分賽道，擴(kuò)大飲奶人群。

此外，順應(yīng)渠道重塑趨勢，積極推進(jìn)RTM渠道策略的落地執(zhí)行，深化線上滲透，積極把握興趣電商、內(nèi)容電商等高增長渠道，O2O渠道領(lǐng)先行業(yè)，份額優(yōu)勢再提升；持續(xù)挖掘下沉市場機(jī)會(huì)，拓展網(wǎng)點(diǎn)鋪市率，強(qiáng)化鎮(zhèn)村的服務(wù)滲透和基礎(chǔ)建設(shè)。

2、低溫品類連續(xù)20年保持市場第一。尼爾森數(shù)據(jù)顯示，我國低溫品類2023年同比下滑10.3%，其中低溫酸奶下滑9.0%，低溫益生菌飲料也下滑15.1%。不過相較于行業(yè)，蒙牛低溫產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)了逆勢增長。

低溫酸奶品類產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升，驅(qū)動(dòng)盈利能力持續(xù)提升；同時(shí)低溫業(yè)務(wù)精準(zhǔn)對焦?fàn)I養(yǎng)、功能、美味賽道，每日鮮酪產(chǎn)品銷量高增長、優(yōu)益C品牌連續(xù)三年品牌力行業(yè)第一。

3、鮮奶品類跑贏大盤，實(shí)現(xiàn)逆勢增長。特別是高端品牌每日鮮語逆勢實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長，跑贏行業(yè)。而每日鮮語雙蛋白牛乳新品上市，口碑及銷量表現(xiàn)亮眼，成為平臺(tái)爆品。子品牌“小鮮語”也與年輕人“同頻共振”，銷售額實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長。

渠道方面，鮮奶業(yè)務(wù)加深協(xié)同，通過持續(xù)與天貓、京東深度合作，并建立行業(yè)首個(gè)自營抖音直播間，實(shí)現(xiàn)平臺(tái)電商和生鮮電商份額第一。

4、冰品品類成績斐然。冰品業(yè)務(wù)從品牌力、產(chǎn)品力和渠道端，推動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，取得了33.71億元營收。

隨變、蒂蘭圣雪、綠色心情、“冰+”等品牌進(jìn)行產(chǎn)品創(chuàng)新升級，“冰+”跨界聯(lián)名新品啤酒冰淇淋榮獲第十屆世界食品創(chuàng)新獎(jiǎng)中唯一金獎(jiǎng)。尤其是海外冰淇淋業(yè)務(wù)方面，艾雪根據(jù)當(dāng)?shù)叵M(fèi)場景對品類進(jìn)行創(chuàng)新，整體銷售收入增長強(qiáng)勁，利潤率大幅提升，穩(wěn)居印尼市場份額第一。

5、奶粉品類專注模式，實(shí)現(xiàn)了扭虧為盈。2024年上半年，奶粉業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了16.35億元收入。具體來看，公司高端中老年奶粉品牌悠瑞，聚焦更適合中老年的乳清蛋白，在血糖、腸道等多方向進(jìn)行產(chǎn)品升級。公司高端嬰幼兒奶粉品牌瑞哺恩，也逐步依據(jù)新國標(biāo)需求，完成產(chǎn)品矩陣布局。其中，據(jù)Smartpath年度數(shù)據(jù)顯示，2024年蒙牛嬰幼兒食品核心品牌“貝拉米”位居跨境有機(jī)嬰幼兒配方奶粉第一。

6、妙可藍(lán)多穩(wěn)坐奶酪行業(yè)頭把交椅。2024年上半年，妙可藍(lán)多實(shí)現(xiàn)營收19.23億元；凈利潤7678萬元，較去年同期大漲168%。

蒙牛旗下妙可藍(lán)多圍繞“產(chǎn)品引領(lǐng)、品牌站位、渠道精耕、管理升級”，進(jìn)一步夯實(shí)細(xì)分領(lǐng)域競爭優(yōu)勢，市場占有率穩(wěn)居第一。尤其是在品類創(chuàng)新方面，從兒童零食向成人零食實(shí)現(xiàn)“人群破圈”，從零食到美食實(shí)現(xiàn)“場景破圈”，進(jìn)一步推動(dòng)產(chǎn)品品類結(jié)構(gòu)化升級。

從蒙牛自身來看，經(jīng)營業(yè)績和各產(chǎn)品線均表現(xiàn)出很高的安全邊際。隨著中國消費(fèi)市場逐漸復(fù)蘇，在看得見的未來，蒙牛或能實(shí)現(xiàn)更強(qiáng)勁的增長。

02 結(jié)構(gòu)再升級

羅馬非一日建成。

回顧蒙牛的發(fā)展史，是中國乳業(yè)的一部進(jìn)化史，也是中國乳業(yè)由小到大、由弱到強(qiáng)的一個(gè)縮影。

1999年，蒙牛從草原青城呼和浩特只有53平方米的小民房中起步。

25年后，憑借生產(chǎn)工藝的探索、營銷體系和供應(yīng)鏈的搭建，蒙牛實(shí)現(xiàn)了從零到千億級營收的發(fā)展，實(shí)現(xiàn)了“草原?！钡健笆澜缗！钡娘w躍。

時(shí)間進(jìn)入2024年，整個(gè)乳業(yè)進(jìn)行結(jié)構(gòu)性改善。而隨著牧業(yè)規(guī)模化程度加大，供給端非理性行為引起的原奶價(jià)格波動(dòng)因素逐漸消退，原奶價(jià)格有望企穩(wěn)。

《中國乳制品制造行業(yè)發(fā)展趨勢分析與投資前景研究報(bào)告（2023-2030年）》顯示，當(dāng)前中國乳制品行業(yè)集中度已經(jīng)達(dá)到較高水平，消費(fèi)者對高品質(zhì)、品類的乳制品的需求也在同步增長，行業(yè)有望轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)性升級。

從公司內(nèi)部來看，蒙牛進(jìn)行的組織構(gòu)架調(diào)整、業(yè)務(wù)數(shù)智化轉(zhuǎn)型，也讓公司建立起一個(gè)穿越新周期的商業(yè)閉環(huán)。

出于乳品對質(zhì)量和安全的高標(biāo)準(zhǔn)考量，蒙牛建立起對產(chǎn)業(yè)鏈的強(qiáng)話語權(quán)的把控。

在上游奶源，蒙牛制定了提質(zhì)增效戰(zhàn)略。隨著上游奶源端進(jìn)入調(diào)整期，蒙牛進(jìn)行了“精準(zhǔn)營養(yǎng)”技術(shù)幫扶策略，通過為牧場定制飼養(yǎng)配方，去實(shí)現(xiàn)健康、高效的生產(chǎn)，提高奶源生產(chǎn)的提質(zhì)增效。

此外，蒙牛也推出金融支持、平臺(tái)補(bǔ)貼等多項(xiàng)舉措賦能合作伙伴，助力牧場實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健經(jīng)營，在原奶過剩的特殊時(shí)期，能提供平衡各方的策略。

在生產(chǎn)環(huán)節(jié)，蒙牛憑借多座數(shù)智化的綠色工廠釋放了更大的生產(chǎn)動(dòng)能。以蒙牛在寧夏靈武打造了全球乳業(yè)首座全數(shù)智超級工廠為例，人均效能較傳統(tǒng)工廠提高20倍。

在下游環(huán)節(jié)，蒙牛通過渠道變革和內(nèi)部數(shù)字化運(yùn)營，加強(qiáng)了線下銷售網(wǎng)點(diǎn)、線上公域/私域等渠道終端的數(shù)據(jù)融合。

尤其在B端，蒙牛也加快了渠道合作的步伐。例如與蜜雪冰城旗下大咖國際達(dá)成市場開發(fā)、鏈條強(qiáng)化等合作意向；與肯德基開啟企業(yè)端合作，“綠色心情”入駐肯德基；與京東簽署合作協(xié)議，圍繞市場擴(kuò)展、渠道營銷等展開合作，挖掘特通渠道的空間和潛能。

在業(yè)務(wù)端，蒙牛則通過內(nèi)部數(shù)智化的推進(jìn)和轉(zhuǎn)型來驅(qū)動(dòng)增長。

數(shù)智化一直是蒙牛發(fā)展的核心之一，也是乳企降本增效的有效途徑。早在2022年蒙牛啟動(dòng)數(shù)字化轉(zhuǎn)型時(shí)，蒙牛就曾憑借IT技術(shù)基礎(chǔ)，在上游用數(shù)字化的手段“找?！?，在終端“聯(lián)系消費(fèi)者”。

而今，蒙牛又發(fā)布了以AI驅(qū)動(dòng)的數(shù)智化雙飛輪戰(zhàn)略。這套戰(zhàn)略從供給側(cè)和消費(fèi)側(cè)重塑蒙牛，業(yè)務(wù)橫跨農(nóng)牧養(yǎng)殖、食品制造、倉儲(chǔ)物流、快消零售等，還包設(shè)計(jì)智能研發(fā)、全渠道智慧管理以及消費(fèi)者互動(dòng)和智能營銷終端環(huán)節(jié)。

一套系統(tǒng)性的商業(yè)模型，為蒙牛的高質(zhì)量發(fā)展注入更多潛能和創(chuàng)造力。而想成為跨越周期的企業(yè)，蒙牛也和許多國際百年企業(yè)一樣，更加重視組織管理和“人”的力量。

在蒙牛內(nèi)部，推進(jìn)的是一種扁平化、提效率的管理模式。在這種模式下，減少管理層級，加強(qiáng)橫向溝通，能讓決策更迅速、執(zhí)行更高效，同時(shí)也讓基層員工的創(chuàng)新更容易被管理者看到，保證了蒙牛在激烈的市場競爭中保持戰(zhàn)斗力和創(chuàng)新力。

03 成長的底氣

穩(wěn)健的業(yè)績和商業(yè)模式壁壘，使得蒙牛成為優(yōu)秀的“現(xiàn)金?！?，亦使得公司有能力和底氣為股東帶來積極的回報(bào)，即回購或分紅。

去年，蒙牛股票回購金額共計(jì)7.956億港元；同時(shí)，將派息比例提升至40%，派發(fā)期末股息每股普通股人民幣0.489元，合計(jì)派發(fā)現(xiàn)金股利19.24億元，同比增加21%。

在發(fā)布2024年半年報(bào)的同時(shí)，蒙牛還宣布計(jì)劃于未來12個(gè)月內(nèi)進(jìn)行總規(guī)模最高達(dá)20億港元的股份回購。

慷慨的回購，誠見蒙牛以真金白銀向股東傳遞對未來發(fā)展的信心。投資者自然更愿意相信這樣實(shí)打?qū)嵉男袆?dòng)派，8月29日，蒙牛乳業(yè)盤中放量大漲超10%。

實(shí)際上，沒錢的企業(yè)很難回購。一定程度上，在逆經(jīng)濟(jì)周期中，比起鏡花水月的增長故事，投資者更注重眼前的確定性收益?；刭弰t彰顯出公司和投資者共同成長的底氣。

面對不確定性，那些愿意回饋股東的“現(xiàn)金?！毙推髽I(yè)更具有成為偉大企業(yè)的特質(zhì)。管理學(xué)大師彼得德魯克曾表示，偉大企業(yè)的目的必須在企業(yè)本身之外，必須在社會(huì)之中。

筆者看到，蒙牛在踐行社會(huì)責(zé)任方面的行動(dòng)亦可圈可點(diǎn)。

一方面，蒙牛在不斷地探索新質(zhì)生產(chǎn)力。

比如，蒙牛實(shí)現(xiàn)了高活菌數(shù)益生菌乳制品的制備和進(jìn)口菌株的替代，獲得國家科學(xué)技術(shù)進(jìn)步獎(jiǎng)二等獎(jiǎng)，也是行業(yè)唯一獲此殊榮的乳企；再比如，冰品獲得第十屆世界食品創(chuàng)新獎(jiǎng)多項(xiàng)榮譽(yù)，包括冰品品類唯一金獎(jiǎng)、最佳食品創(chuàng)新銀獎(jiǎng)等；此外，蒙牛自主研發(fā)的母乳低聚糖(HMO)獲得美國食品藥品監(jiān)督管理局(FDA)的GRAS(Generally Recognized As Safe，公認(rèn)安全)認(rèn)證，持續(xù)鞏固中國HMO領(lǐng)跑者地位。

另一方面，蒙牛也在持續(xù)發(fā)力可持續(xù)發(fā)展，將ESG理念融入業(yè)務(wù)決策和執(zhí)行全流程。

比如，蒙牛從能源利用、糞便處理、牛群管理、飼料結(jié)構(gòu)、生態(tài)固碳持續(xù)推動(dòng)牧場減碳，推進(jìn)燃煤鍋爐替代、節(jié)水節(jié)電、新能源車使用等措施，創(chuàng)造低碳、零碳的綠色生產(chǎn)體系?。

再比如，通過優(yōu)化包裝材料和設(shè)計(jì)，蒙牛上市了多款碳中和產(chǎn)品以及綠色低碳產(chǎn)品，以及回收牛奶包裝盒再生產(chǎn)利用，并“力爭到2035年，實(shí)現(xiàn)所有包裝100%可回收、可重復(fù)使用或可降解”。

不追風(fēng)口去討好市場、堅(jiān)持穩(wěn)健的經(jīng)營，實(shí)現(xiàn)自由且充沛的現(xiàn)金流并慷慨回購，顯示了蒙牛作為一家全球乳業(yè)巨頭理想主義的堅(jiān)守——在時(shí)代的洪流中與社會(huì)共成長。

只因無論是植物界花木樹木的生長，還是企業(yè)的開花到結(jié)果，長青都是對熵增的抵抗。