《金基研》星月/作者 楊起超 時(shí)風(fēng)/編審

隱身性能是新型戰(zhàn)斗機(jī)等高技術(shù)武器裝備最主要的特征和關(guān)鍵能力。受到戰(zhàn)術(shù)技術(shù)指標(biāo)和環(huán)境條件的限制，完全理想的隱身外形設(shè)計(jì)存在較大難度，因此隱身材料成為提升武器裝備隱身能力的重要技術(shù)途徑。在國(guó)防建設(shè)不斷推進(jìn)，軍備持續(xù)升級(jí)的大背景下，廣泛應(yīng)用于武器裝備隱身、電子產(chǎn)品電磁兼容等領(lǐng)域的電磁功能材料與結(jié)構(gòu)（以下簡(jiǎn)稱“EMMS”）產(chǎn)品下游需求明確且旺盛，市場(chǎng)空間廣闊。

自成立以來，成都佳馳電子科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“佳馳科技”） 一直專注于EMMS產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，其已發(fā)展成為國(guó)內(nèi)主要的EMMS提供商。近年來，佳馳科技的營(yíng)收及歸母凈利潤(rùn)均快速上漲，且增速高于行業(yè)均值。同時(shí)，佳馳科技的毛利率及ROE高于行業(yè)平均水平，資產(chǎn)負(fù)債率逐年下降且低于行業(yè)均值。

作為高新技術(shù)企業(yè)，佳馳科技重視技術(shù)創(chuàng)新，其2021-2023年研發(fā)投入CAGR達(dá)62.77%，研發(fā)人員占比高于同行業(yè)可比公司。基于長(zhǎng)期的自主研發(fā)，佳馳科技突破了諸多關(guān)鍵技術(shù)瓶頸，解決了EMMS行業(yè)系列重大難題，核心技術(shù)處于業(yè)內(nèi)領(lǐng)先水平，產(chǎn)品性能具有明顯優(yōu)勢(shì)。目前，佳馳科技的部分型號(hào)產(chǎn)品已實(shí)現(xiàn)定型批產(chǎn)，具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)，在手訂單情況良好；同時(shí)，佳馳科技參與了多個(gè)隱身武器裝備型號(hào)EMMS產(chǎn)品的研制工作，多個(gè)產(chǎn)品已進(jìn)入驗(yàn)證定型階段，試制產(chǎn)品收入穩(wěn)健上漲。

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一、營(yíng)收及凈利呈快速增長(zhǎng)趨勢(shì)，毛利率及ROE高于行業(yè)均值

EMMS是解決高技術(shù)武器裝備隱身化、民用電子信息產(chǎn)品集成化電磁兼容的關(guān)鍵基礎(chǔ)材料，在國(guó)防安全、民用電子信息產(chǎn)業(yè)具有重大需求背景。

作為國(guó)內(nèi)主要的EMMS提供商，佳馳科技專業(yè)從事EMMS的研發(fā)、制造、測(cè)試、銷售和服務(wù)。近年來，隨著國(guó)內(nèi)武器裝備需求數(shù)量的持續(xù)上升，佳馳科技的業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)。

據(jù)招股書，2021-2023年，佳馳科技的營(yíng)業(yè)收入分別為5.30億元、7.69億元、9.81億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率為36.02%；歸母凈利潤(rùn)分別為1.67億元、4.84億元、5.64億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)83.63%。

值得一提的是，近三年佳馳科技的營(yíng)收及歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR高于同行業(yè)可比公司均值。營(yíng)收CAGR和凈利潤(rùn)C(jī)AGR是評(píng)價(jià)企業(yè)成長(zhǎng)能力的重要指標(biāo)。

據(jù)東方財(cái)富choice數(shù)據(jù)，2021-2023年，佳馳科技同行業(yè)可比公司陜西華秦科技實(shí)業(yè)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“華秦科技”）、威海光威復(fù)合材料股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“光威復(fù)材”）、中簡(jiǎn)科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“中簡(jiǎn)科技”）、中航航空高科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“中航高科”）、西部超導(dǎo)材料科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“西部超導(dǎo)”）、北京鋼研高納科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“鋼研高納”）、光啟技術(shù)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“光啟技術(shù)”）的營(yíng)收CAGR均值為20.31%，歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR均值為18.40%。

與此同時(shí)，近年來佳馳科技的毛利率及ROE均高于行業(yè)平均水平。

2021-2023年，佳馳科技的毛利率分別為82.58%、82.15%、76.91%。同期，佳馳科技同行業(yè)可比公司華秦科技、光威復(fù)材、中簡(jiǎn)科技、中航高科、西部超導(dǎo)、鋼研高納、光啟技術(shù)的毛利率均值分別為46.17%、46.40%、45.41%。

據(jù)東方財(cái)富choice數(shù)據(jù)，2021-2023年，佳馳科技的ROE分別為30.11%、53.88%、40.04%。

同期，佳馳科技同行業(yè)可比公司華秦科技、光威復(fù)材、中簡(jiǎn)科技、中航高科、西部超導(dǎo)、鋼研高納、光啟技術(shù)的ROE均值分別為20.39%、14.53%、11.34%。

另一方面，近年來佳馳科技的資產(chǎn)負(fù)債率呈走低趨勢(shì)，且低于行業(yè)平均水平，償債風(fēng)險(xiǎn)低。

2021-2023年，佳馳科技的資產(chǎn)負(fù)債率分別為19.54%、19.49%、14.53%。同期，佳馳科技同行業(yè)可比公司華秦科技、光威復(fù)材、中簡(jiǎn)科技、中航高科、西部超導(dǎo)、鋼研高納、光啟技術(shù)的資產(chǎn)負(fù)債率均值分別為25.78%、24.31%、24.77%。

簡(jiǎn)言之，近年來佳馳科技的營(yíng)收及歸母凈利潤(rùn)均快速上漲，且增速高于行業(yè)均值。同時(shí)，佳馳科技的毛利率及ROE高于行業(yè)平均水平。此外，佳馳科技的資產(chǎn)負(fù)債率呈走低趨勢(shì)且低于同行業(yè)可比公司均值，償債風(fēng)險(xiǎn)低。

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二、與主要客戶合作歷史均超五年，搶占先發(fā)優(yōu)勢(shì)在手訂單近五億元

通過長(zhǎng)期發(fā)展，佳馳科技已經(jīng)發(fā)展了一批優(yōu)質(zhì)合作伙伴。目前，佳馳科技主要客戶包括航空工業(yè)下屬主機(jī)廠、主機(jī)所等總體單位，航空工業(yè)相關(guān)科研院所、中國(guó)電科相關(guān)領(lǐng)域總體所，九洲控股等有關(guān)配套廠商。

值得一提的是，佳馳科技與其2019-2023年度前五大客戶（客戶單體口徑）均具有長(zhǎng)時(shí)間的合作歷史。

其中，佳馳科技與航空工業(yè)KH00109首次合作時(shí)間為2013年8月；與中國(guó)電科KH00209自2018年12月展開合作；與航空工業(yè)KH00104自2015年12月開始合作；與中國(guó)電科KH00213自2016年12月建立合作關(guān)系；與九洲控股KH010的首次合作時(shí)間為2016年2月；與飛榮達(dá)合作開始時(shí)間為2014年1月；與中國(guó)電科KH00212首次合作時(shí)間為2016年11月；與航空工業(yè)KH00101自2014年4月開始合作。

鑒于佳馳科技產(chǎn)品主要應(yīng)用于重大武器裝備，性能和可靠性要求高，定制化程度高，產(chǎn)品訂單通過參與軍工配套項(xiàng)目的形式進(jìn)行，前期預(yù)研階段時(shí)間偏長(zhǎng)，因此一旦產(chǎn)品通過評(píng)審定型批產(chǎn)，在武器裝備服役的周期內(nèi)，通常不會(huì)輕易更換武器裝備配套供應(yīng)商，供求雙方會(huì)形成長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系。

2019年至今，佳馳科技多個(gè)重大項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)定型批產(chǎn)，產(chǎn)品大規(guī)模放量，并連續(xù)獲得航空工業(yè)集團(tuán)某單位“金牌供應(yīng)商”，已搶占先發(fā)優(yōu)勢(shì)。

從下游需求變動(dòng)情況來看，佳馳科技產(chǎn)品主要應(yīng)用于國(guó)內(nèi)新一代隱身戰(zhàn)機(jī)等武器裝備，相關(guān)武器裝備的全生命周期通常在10年以上。

具體來看，第一，國(guó)內(nèi)裝備發(fā)展帶有追趕型、補(bǔ)償式特點(diǎn)，佳馳科技產(chǎn)品配套的終端武器裝備或持續(xù)生產(chǎn)并列裝部隊(duì)。第二，佳馳科技隱身功能涂層材料除需要應(yīng)用于航空器件的增量市場(chǎng)外，亦可應(yīng)用于武器裝備服役周期內(nèi)的存量市場(chǎng)。因?yàn)殡[身功能涂層材料為消耗品，航空器飛行一定時(shí)長(zhǎng)后，需對(duì)涂層進(jìn)行修補(bǔ)、保養(yǎng)，佳馳科技相關(guān)產(chǎn)品能夠應(yīng)用于飛行器全生命周期。

截至2024年1月31日，佳馳科技的在手訂單合計(jì)金額（不含稅）為4.89億元，在手訂單情況良好。

總的來說，佳馳科技已發(fā)展了一批優(yōu)質(zhì)合作伙伴，其與主要客戶的合作關(guān)系長(zhǎng)期穩(wěn)定。同時(shí)，佳馳科技主要產(chǎn)品均已定型批產(chǎn)，具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)；下游需求量相對(duì)穩(wěn)定，在手訂單情況良好。

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三、產(chǎn)品在三方面具有優(yōu)勢(shì)及特色，試制產(chǎn)品收入穩(wěn)定增長(zhǎng)

專注于EMMS領(lǐng)域多年，佳馳科技主要產(chǎn)品包括隱身功能涂層材料、隱身功能結(jié)構(gòu)件、電磁兼容材料，其中隱身功能涂層材料系列產(chǎn)品、隱身功能結(jié)構(gòu)件系列產(chǎn)品是佳馳科技的核心產(chǎn)品和主要收入來源。

EMMS實(shí)現(xiàn)裝備隱身、電磁兼容等各類功能的核心材料是吸收劑。目前，佳馳科技已研制四大吸收劑體系、數(shù)十種吸收劑牌號(hào)，在多頻段上解決了裝備隱身和電磁兼容問題。佳馳科技提供的EMMS產(chǎn)品在低頻超寬帶、多頻譜兼容、薄型輕量化等方面具有行業(yè)顯著的優(yōu)勢(shì)和特色。

在國(guó)防安全領(lǐng)域，佳馳科技研制的國(guó)內(nèi)戰(zhàn)機(jī)“兩代”隱身材料，已批量應(yīng)用于國(guó)內(nèi)第三代、第四代戰(zhàn)機(jī)等重點(diǎn)重大型號(hào)工程。在民用電子信息領(lǐng)域，佳馳科技研制的電磁兼容材料產(chǎn)品，在消費(fèi)電子、通信設(shè)備等電子產(chǎn)品中推廣應(yīng)用。

按產(chǎn)品類別分類，佳馳科技的隱身功能涂層材料為武器裝備隱身材料，涂覆于武器裝備表面后可降低其雷達(dá)散射截面，主要用于隱身武器裝備及其部件的表面。

2021-2023年，佳馳科技隱身功能涂層材料產(chǎn)品收入分別為2.62億元、4.03億元、6.18億元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為49.34%、52.41%、62.98%，年均復(fù)合增長(zhǎng)率為53.67%。

佳馳科技隱身功能結(jié)構(gòu)件為武器裝備隱身材料，主要運(yùn)用在需要結(jié)構(gòu)承力和電磁功能一體化綜合設(shè)計(jì)的武器裝備相關(guān)部位上，實(shí)現(xiàn)對(duì)敵方探測(cè)雷達(dá)波的隱身功能。

2021-2023年，佳馳科技隱身功能結(jié)構(gòu)件產(chǎn)品收入分別為2.28億元、3.29億元、3.2億元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為42.98%、42.78%、31.78%，年均復(fù)合增長(zhǎng)率為16.95%。

同時(shí)，面對(duì)日新月異的市場(chǎng)需求，佳馳科技積極跟進(jìn)新品研發(fā)工作，參與了多個(gè)隱身武器裝備型號(hào)EMMS產(chǎn)品的研制工作，多個(gè)產(chǎn)品已進(jìn)入驗(yàn)證定型階段，已布局航空、航天、電子、兵器、艦船領(lǐng)域重點(diǎn)型號(hào)和重點(diǎn)產(chǎn)品。

據(jù)佳馳科技問詢函回復(fù)，截至2024年3月20日，佳馳科技擁有在研項(xiàng)目37個(gè)。其中，17個(gè)項(xiàng)目處于方案階段、15個(gè)項(xiàng)目處于試制階段、5個(gè)項(xiàng)目處于定型階段，預(yù)計(jì)研發(fā)完成時(shí)間從 2024年至2025 年不等。

近年來，佳馳科技跟研的武器裝備項(xiàng)目穩(wěn)定，試制產(chǎn)品收入保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。

據(jù)招股書，2021-2023年，佳馳科技的試制產(chǎn)品收入分別為5,020.38萬元、5,926.50萬元、10,498.32萬元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)44.61%。

綜上，佳馳科技的EMMS產(chǎn)品在低頻超寬帶、多頻譜兼容、薄型輕量化等方面具有行業(yè)顯著的優(yōu)勢(shì)和特色，核心產(chǎn)品收入呈上升趨勢(shì)。同時(shí)，佳馳科技在研項(xiàng)目結(jié)構(gòu)清晰，層次豐富，試制產(chǎn)品收入穩(wěn)健上漲。

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四、近三年研發(fā)投入CAGR達(dá)62.77%，解決行業(yè)系列重大難題

EMMS產(chǎn)品具有多樣性、復(fù)雜性，需要根據(jù)不同環(huán)境設(shè)計(jì)吸波材料配方和電磁參數(shù)頻譜特性，核心材料吸收劑的配制需要大量的理論分析和實(shí)驗(yàn)積累，具有不低的研發(fā)與技術(shù)壁壘。

作為高新技術(shù)企業(yè)、專精特新“小巨人”企業(yè)，佳馳科技重視技術(shù)創(chuàng)新，持續(xù)加大研發(fā)資金及人員投入。

據(jù)招股書，2021-2023年，佳馳科技研發(fā)投入分別為3,278.64萬元、4,405.33萬元、8,686.41萬元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)62.77%。

同時(shí)，佳馳科技在實(shí)際控制人鄧龍江院士的帶領(lǐng)下，凝聚了一支在國(guó)內(nèi)EMMS領(lǐng)域有重要影響力的專業(yè)人才隊(duì)伍，建有“國(guó)家電磁輻射控制材料工程技術(shù)研究中心成果轉(zhuǎn)化基地”、“四川省電磁功能材料與結(jié)構(gòu)工程技術(shù)研究中心”等國(guó)家及四川省科技創(chuàng)新平臺(tái)。

截至2023年12月31日，佳馳科技的研發(fā)人員數(shù)量為135人，研發(fā)人員占比為32.30%。

據(jù)各上市公司定期報(bào)告，截至2023年12月31日，佳馳科技同行業(yè)可比公司華秦科技、光威復(fù)材、中簡(jiǎn)科技、中航高科、西部超導(dǎo)、鋼研高納、光啟技術(shù)的研發(fā)人員占比分別為24.97%、16.05%、10.24%、12.20%、23.14%、17.62%、27.31%。

經(jīng)過多年的自主創(chuàng)新，佳馳科技突破了EMMS產(chǎn)品的“薄型化”和“超寬帶”等關(guān)鍵技術(shù)瓶頸，解決了EMMS行業(yè)系列重大難題，全面掌握EMMS的材料設(shè)計(jì)技術(shù)、仿真技術(shù)、測(cè)試技術(shù)、工藝技術(shù)等方面的具有競(jìng)爭(zhēng)力的核心技術(shù)，包括薄型雷達(dá)吸波涂料設(shè)計(jì)和制備技術(shù)、低發(fā)射紅外涂料設(shè)計(jì)和制備技術(shù)、多頻譜兼容功能涂料一體化設(shè)計(jì)和制備技術(shù)等十二項(xiàng)行業(yè)領(lǐng)先的核心技術(shù)。

其中，經(jīng)四川省國(guó)防科學(xué)技術(shù)工業(yè)辦公室成果鑒定，佳馳科技在隱身領(lǐng)域XXX技術(shù)“整體技術(shù)達(dá)到國(guó)際先進(jìn)水平，其中在XXX方面處于國(guó)際領(lǐng)先，具有重大的軍事應(yīng)用價(jià)值”，該成果已推廣應(yīng)用至國(guó)家某重大型號(hào)的研制；經(jīng)四川省科技廳成果鑒定，“佳馳科技研制的高磁導(dǎo)率磁性基板材料產(chǎn)品大幅度降低了國(guó)內(nèi)NFC產(chǎn)業(yè)鏈成本，推動(dòng)了國(guó)內(nèi)NFC關(guān)鍵材料及技術(shù)的發(fā)展，提升了行業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力”，獲得國(guó)家科學(xué)技術(shù)進(jìn)步獎(jiǎng)二等獎(jiǎng)。

此外，佳馳科技還先后獲四川省科學(xué)技術(shù)進(jìn)步獎(jiǎng)一等獎(jiǎng)1項(xiàng)、國(guó)防科學(xué)技術(shù)進(jìn)步獎(jiǎng)三等獎(jiǎng)1項(xiàng)、國(guó)防技術(shù)發(fā)明獎(jiǎng)二等獎(jiǎng)1項(xiàng)、國(guó)防科學(xué)技術(shù)進(jìn)步獎(jiǎng)一等獎(jiǎng)1項(xiàng)。

綜述之，佳馳科技重視研發(fā)創(chuàng)新，持續(xù)加大研發(fā)資金及人員投入。經(jīng)過多年自主研發(fā)，佳馳科技突破了諸多關(guān)鍵技術(shù)瓶頸，解決了EMMS行業(yè)系列重大難題，核心技術(shù)處于業(yè)內(nèi)領(lǐng)先水平。

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五、下游產(chǎn)業(yè)需求明確且旺盛，募集資金進(jìn)一步擴(kuò)大產(chǎn)能

國(guó)防行業(yè)是影響國(guó)家綜合國(guó)力的重要行業(yè)。近年來，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速增長(zhǎng)，國(guó)家經(jīng)濟(jì)實(shí)力和綜合國(guó)力顯著增強(qiáng)，為國(guó)防工業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展創(chuàng)造了有利條件。

同時(shí)，國(guó)家和有關(guān)部門出臺(tái)一系列規(guī)劃，推動(dòng)國(guó)防行業(yè)的健康發(fā)展。國(guó)家“十四五規(guī)劃”提出“2027年實(shí)現(xiàn)建軍百年奮斗目標(biāo)”、“加速武器裝備升級(jí)換代和智能化武器裝備發(fā)展”、“2035年基本實(shí)現(xiàn)國(guó)防和軍隊(duì)現(xiàn)代化”。

在此背景下，國(guó)內(nèi)航空、航天、兵器、艦船、電子等裝備需求量增加。而為了有效降低武器裝備可探測(cè)性，提升武器平臺(tái)的生存和作戰(zhàn)能力，發(fā)展隱身技術(shù)已成為武器裝備發(fā)展的迫切需要。現(xiàn)階段，隱身能力已成為現(xiàn)代戰(zhàn)爭(zhēng)武器裝備的重要能力，各類武器裝備均存在隱身化趨勢(shì)。

隱身技術(shù)主要包括外形技術(shù)、材料技術(shù)等。外形技術(shù)受到戰(zhàn)術(shù)技術(shù)指標(biāo)和環(huán)境條件的限制，完全理想的外形設(shè)計(jì)存在較大難度，因此隱身材料成為隱身技術(shù)的關(guān)鍵。

佳馳科技產(chǎn)品是解決國(guó)防高技術(shù)武器裝備隱身化、民用電子信息產(chǎn)品集成化電磁兼容的關(guān)鍵基礎(chǔ)材料。隨著國(guó)防建設(shè)的不斷推進(jìn),國(guó)內(nèi)隱身材料市場(chǎng)規(guī)模逐年增長(zhǎng)。

近年來，佳馳科技業(yè)務(wù)迅速發(fā)展，經(jīng)營(yíng)規(guī)?？焖贁U(kuò)張，現(xiàn)有產(chǎn)能緊張，其已削減訂單，降低利潤(rùn)率相對(duì)偏低的產(chǎn)品產(chǎn)量。面對(duì)日益增長(zhǎng)的產(chǎn)品需求，產(chǎn)能瓶頸已成為制約佳馳科技快速發(fā)展的重要因素。

此番上市，佳馳科技擬募集資金12.45億元主要用于“電磁功能材料與結(jié)構(gòu)生產(chǎn)制造基地建設(shè)項(xiàng)目”、“電磁功能材料與結(jié)構(gòu)研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目”等項(xiàng)目。

其中，“電磁功能材料與結(jié)構(gòu)生產(chǎn)制造基地建設(shè)項(xiàng)目”總投資6.18億元，擬新建智能制造基地，主要是在現(xiàn)有主營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品上進(jìn)行產(chǎn)能拓展和工藝升級(jí)，實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)能力與產(chǎn)品性能的提升，以滿足下游行業(yè)日益增長(zhǎng)的產(chǎn)品需求，有助于提高佳馳科技市場(chǎng)規(guī)模和產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。

“電磁功能材料與結(jié)構(gòu)研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目”總投資3.27億元，主要是在佳馳科技現(xiàn)有研發(fā)體系基礎(chǔ)上建設(shè)電磁功能材料與結(jié)構(gòu)研發(fā)中心，對(duì)于全面提升其研發(fā)軟硬件及人才實(shí)力，提升科研創(chuàng)新能力，進(jìn)一步拓展在EMMS方面的技術(shù)優(yōu)勢(shì)。

總體而言，2021-2023年，佳馳科技的營(yíng)收及歸母凈利潤(rùn)均快速上漲，且CAGR高于行業(yè)均值。同時(shí)，佳馳科技的毛利率及ROE高于行業(yè)平均水平，資產(chǎn)負(fù)債率逐年下降且低于行業(yè)平均水平。依托不俗的研發(fā)能力和持續(xù)的研發(fā)投入，佳馳科技在EMMS領(lǐng)域多項(xiàng)關(guān)鍵技術(shù)取得重大突破，產(chǎn)品性能具有明顯優(yōu)勢(shì)，部分型號(hào)產(chǎn)品已實(shí)現(xiàn)定型批量生產(chǎn)，且在研項(xiàng)目進(jìn)展順利，多個(gè)產(chǎn)品已進(jìn)入驗(yàn)證定型階段。隨著國(guó)防建設(shè)的不斷推進(jìn)，佳馳科技下游需求明確且旺盛，其擬通過募資進(jìn)一步擴(kuò)大產(chǎn)能，滿足日益增長(zhǎng)的產(chǎn)品需求。

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