《金基研》天涯/作者 楊起超 時風/編審
有機顏料廣泛應用于油墨、涂料及塑料等領(lǐng)域，與人民生活密切相關(guān)。近年來，全球經(jīng)濟持續(xù)發(fā)展，最終消費支出整體呈上升趨勢，城鎮(zhèn)化人口及占比穩(wěn)步提升，帶動油墨、涂料和塑料等領(lǐng)域的需求不斷增長，全球有機顏料市場規(guī)模持續(xù)擴大。
作為全球有機顏料行業(yè)知名企業(yè)，浙江信凱科技集團股份有限公司（以下簡稱“信凱科技”）主要從事有機顏料等著色劑的產(chǎn)品開發(fā)、銷售及服務。近年來，信凱科技的營收及歸母凈利潤整體呈上漲趨勢，特別是2024年實現(xiàn)雙位數(shù)雙增長。同時，信凱科技的ROE高于同行業(yè)可比公司，盈利能力突出。
在顏料行業(yè)深耕近30年，信凱科技通過先進的著色劑產(chǎn)品開發(fā)和檢測技術(shù)，牢牢把控著供應鏈產(chǎn)品的質(zhì)量，并與諸多國際大型企業(yè)建立了長期合作關(guān)系。目前，信凱科技提供450多種規(guī)格的顏料產(chǎn)品，基本覆蓋下游客戶的多樣化產(chǎn)品需求，且是國內(nèi)有機顏料行業(yè)REACH數(shù)量相對領(lǐng)先的企業(yè)，產(chǎn)品可在全球70多個國家和地區(qū)合規(guī)銷售。從2015年至2023年，信凱科技連續(xù)多年位居全國有機顏料出口行業(yè)榜首。
一、“消費上漲+城鎮(zhèn)化”帶動下游需求增長，環(huán)保趨嚴行業(yè)集中度提升
隨著行業(yè)的發(fā)展，有機顏料的品種、類型、產(chǎn)量以及應用范圍均不斷增長和擴大，已成為一類重要的精細化工產(chǎn)品。
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1.1、全球消費支出呈上漲趨勢，城鎮(zhèn)化人口及占比持續(xù)提升
有機顏料的主要應用領(lǐng)域包括油墨、涂料、塑料等。其中，油墨是顏料的主要應用領(lǐng)域，每年約有40%-50%的有機顏料產(chǎn)量被應用在油墨領(lǐng)域。其次是涂料和塑料領(lǐng)域，每年的有機顏料消費占比分別約為25%、10%。
近年來，隨著人們消費水平的持續(xù)提升以及城鎮(zhèn)化進程的加快，對于油墨、涂料和塑料等領(lǐng)域的需求穩(wěn)步增長，這也帶動了有機顏料行業(yè)的穩(wěn)步發(fā)展。
據(jù)世界銀行數(shù)據(jù)，2019-2023年，全球最終消費支出分別為64.33萬億美元、62.80萬億美元、70.44萬億美元、73.21萬億美元、77.55萬億美元，整體呈上漲趨勢。
同期，全球城鎮(zhèn)化人口分別為43.2億人、44.0億人、44.6億人、45.4億人、46.1億人。截至2023年末，全球城鎮(zhèn)化人口約占世界總?cè)丝诘?7%。從全球范圍來看，國家內(nèi)部人口從農(nóng)村向城市流動的城市化趨勢并沒有停止。世界銀行預計，到2050年全球城市化率將達到70%。
此外，各國政府日益嚴格的著色劑使用標準，將進一步限制有毒、有害物質(zhì)的染顏料的使用，進而為有機顏料的發(fā)展提供更廣闊空間。
據(jù)Market Research Future數(shù)據(jù)，2020-2022年，全球有機顏料市場規(guī)模分別約為350.05億元、337.86億元、368.62億元，預計2024-2032年，全球有機顏料市場規(guī)模年均復合增長率為3.96%。
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1.2、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移國內(nèi)有機顏料產(chǎn)量上升，環(huán)保趨嚴行業(yè)集中度提高
隨著工業(yè)化和城市化的快速發(fā)展，環(huán)境問題日益凸顯。化工產(chǎn)品及其供應鏈的低碳化成為世界各國制造業(yè)發(fā)展的必然趨勢。在此背景下，世界有機顏料產(chǎn)業(yè)持續(xù)轉(zhuǎn)移，國內(nèi)有機顏料行業(yè)集中度提高。
由于環(huán)境保護要求嚴格、投資和運營成本太高，歐美發(fā)達國家的有機顏料制造企業(yè)不斷將產(chǎn)能向亞洲轉(zhuǎn)移，國內(nèi)的有機顏料制造企業(yè)面臨著良好的發(fā)展機遇。目前，國內(nèi)已是全球最大的有機顏料生產(chǎn)國和出口國。
據(jù)染料工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，2020年國內(nèi)有機顏料產(chǎn)量達21.5萬噸，約占全球總量的50%以上，產(chǎn)量多年位居世界首位。另據(jù)中研普華數(shù)據(jù)，2022-2024年，國內(nèi)有機顏料產(chǎn)量分別為23.0萬噸、25.3萬噸、26.0萬噸。
目前，國內(nèi)顏料行業(yè)集中度偏低，廠商眾多，競爭相對激烈，導致行業(yè)利潤被壓縮，影響了國內(nèi)顏料產(chǎn)品在國際市場上的競爭力。
近年來，國內(nèi)政府和行業(yè)協(xié)會倡導“綠色發(fā)展”，加強了對有機顏料企業(yè)的環(huán)保監(jiān)管，導致一些缺乏環(huán)保投入的中小型企業(yè)被迫關(guān)停產(chǎn)能或被并購。從長遠角度看，隨著國家產(chǎn)業(yè)政策的引導和環(huán)保政策的趨嚴，規(guī)模較大、具有資金及技術(shù)優(yōu)勢的有機顏料頭部企業(yè)將逐步獲得更大的市場份額。
競爭格局的不斷優(yōu)化、行業(yè)集中度的持續(xù)提高，將使得大型企業(yè)議價能力逐步增強，并有效提升行業(yè)整體利潤水平。
綜上，近年來，隨著經(jīng)濟的發(fā)展，全球最終消費支出整體呈上漲趨勢，城鎮(zhèn)化不斷推進，對于油墨、涂料和塑料等領(lǐng)域的需求穩(wěn)步增長，帶動全球有機顏料市場規(guī)模持續(xù)擴大。同時，在環(huán)境問題日益凸顯的背景下，世界有機顏料產(chǎn)業(yè)持續(xù)轉(zhuǎn)移，國內(nèi)有機顏料行業(yè)集中度提升。
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二、2024年營收及凈利潤雙位數(shù)雙增長，ROE“領(lǐng)跑”同行
2025年4月7日，信凱科技發(fā)布《首次公開發(fā)行股票并在主板上市發(fā)行結(jié)果公告》，發(fā)行價為12.80元/股,對應的市盈率為14.38倍，低于20.61倍的行業(yè)市盈率。
作為一家主要從事有機顏料等著色劑的產(chǎn)品開發(fā)、銷售及服務的企業(yè)，信凱科技經(jīng)營情況及盈利水平保持穩(wěn)定，具有良好的可持續(xù)性。
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2.1、2024年，營收及歸母凈利潤分別同比增長32.55%、26.31%
據(jù)招股書，2022-2024年，信凱科技營業(yè)收入分別為119,238.95萬元、106,871.57萬元、141,656.53萬元，年均復合增長率為9.03%；歸母凈利潤分別為8,764.98萬元、8,806.18萬元、11,122.81萬元，年均復合增長率達12.65%。其中，2024年，信凱科技營業(yè)收入同比增長32.55%，歸母凈利潤較上年同期上漲26.31%。
需要說明的是，信凱科技財務報告審計截止日為2024年6月30日，其2024年財務數(shù)據(jù)經(jīng)中匯會計師事務所審閱未審計，下同。
在業(yè)績增長的同時，近三年，信凱科技的經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量累計金額超3億元，“造血”能力優(yōu)秀。
2022-2024年，信凱科技經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為1.03億元、1.21億元、0.95億元。其中，2024年度，信凱科技經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額下降主要系子公司遼寧信凱自建生產(chǎn)基地產(chǎn)能爬坡，采購不斷增加；2024年度收入增長，采購付款增加。
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2.2、ROE高于同行業(yè)可比公司，自建產(chǎn)能逐步釋放有利于提升盈利能力
近年來信凱科技的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率高于同行業(yè)可比公司，盈利能力突出。
據(jù)東方財富choice數(shù)據(jù)，2021-2023年及2024年1-6月，信凱科技ROE分別為32.26%、21.74%、17.55%、8.03%（2024年，信凱科技ROE為18.31%）。
同期，信凱科技同行業(yè)可比公司百合花集團股份有限公司的ROE分別為16.53%、10.35%、5.53%、4.47%；鞍山七彩化學股份有限公司的ROE分別為11.34%、-0.17%、0.69%、4.10%；雙樂顏料股份有限公司的ROE分別為7.20%、1.84%、3.05%、4.17%；龍口聯(lián)合化學股份有限公司的ROE分別為21.58%、13.86%、4.94%、3.96%。
經(jīng)金基研計算，2021-2023年及2024年1-6月，上述四家信凱科技同行業(yè)可比公司的ROE均值分別為14.16%、6.47%、3.55%、4.18%。
值得一提的是，信凱科技正通過自建生產(chǎn)線的方式來穩(wěn)定供應能力，自建產(chǎn)能的逐步釋放有利于其毛利率的提升。
自2020年起，信凱科技開始自建遼寧生產(chǎn)基地，以補充和完善現(xiàn)有供應鏈資源。包括遼寧信凱年產(chǎn)10,000噸/年偶氮染顏料建設(shè)項目和遼寧信凱紫源年產(chǎn)1,500噸高品質(zhì)有機顏料建設(shè)項目。截至2024年6月末，遼寧信凱建設(shè)項目處于產(chǎn)能逐步釋放階段，遼寧紫源建設(shè)項目已基本完成主體建筑物的基建工作，預計2025年陸續(xù)開始試生產(chǎn)和投產(chǎn)工作。
簡言之，近年來信凱科技的業(yè)績整體呈上漲趨勢，具備不俗的現(xiàn)金流生成能力。其中，2024年，信凱科技的營收及歸母凈利潤實現(xiàn)雙位數(shù)雙增長。同時，近年來信凱科技的ROE高于同行業(yè)可比公司，盈利能力突出。此外，信凱科技的自建產(chǎn)能正逐步釋放，有利于其毛利率的提升。
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三、與業(yè)內(nèi)國際知名企業(yè)穩(wěn)定合作，全球化布局連年位居有機顏料行業(yè)出口榜首
擁有高質(zhì)量且穩(wěn)定的客戶群體是信凱科技保持業(yè)績增長的關(guān)鍵因素之一。
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3.1、下游客戶審核標準嚴格，與國內(nèi)外知名企業(yè)穩(wěn)定合作
有機顏料下游應用領(lǐng)域的多樣性，導致下游客戶對供應商有著嚴格的綜合考評和較高的準入門檻。下游企業(yè)在供應商選擇上非常慎重，在確定業(yè)務合作關(guān)系前，通常會對供應商的產(chǎn)品性能及品質(zhì)進行嚴格考察和遴選，一旦建立起業(yè)務關(guān)系，就會保持長時間的穩(wěn)定。
憑借產(chǎn)品開發(fā)能力、品質(zhì)管理和供應鏈整合能力、以及銷售服務能力，信凱科技已與諸多全球大中型油墨、涂料和塑料生產(chǎn)商建立了長期合作關(guān)系。同時，信凱科技注重通過持續(xù)的應用型研發(fā)和產(chǎn)品迭代深化與客戶的合作，曾獲得巴斯夫認定的A類優(yōu)秀供應商評級。
目前，信凱科技主要客戶包括DIC株式會社、富林特集團、盛威科集團、艾仕得集團、宣偉集團、東洋油墨、阪田油墨、贏彩科技等。
其中，2021-2023年及2024年1-6月，DIC株式會社、富林特集團、盛威科集團、宣偉集團均為信凱科技前四大客戶。
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3.2、構(gòu)建全球化營銷網(wǎng)絡，連年位居有機顏料行業(yè)出口榜首
深耕有機顏料領(lǐng)域近30年，信凱科技建立了相對完善的全球化銷售和服務網(wǎng)絡，在荷蘭、土耳其、美國、加拿大、澳大利亞、印度設(shè)立了子公司，其業(yè)務遍及全球70多個國家和地區(qū)。
據(jù)招股書，2021-2023年及2024年1-6月，信凱科技在境外實現(xiàn)的收入占當期主營業(yè)務收入的比例分別為84.90%、86.45%、88.20%、86.26%。
在銷售模式方面，信凱科技采取母公司總部銷售團隊和境外本地化銷售團隊共同為客戶提供銷售服務的模式，在主要國際市場均建立了銷售網(wǎng)絡，實現(xiàn)了與客戶精準溝通。
同時，信凱科技在業(yè)務集中的國家和地區(qū)設(shè)立了倉儲基地。信凱科技在上海設(shè)立了物流中心，主要承擔向全球客戶以及海外倉庫發(fā)貨的功能，在北美洲（美國、加拿大）、歐洲（荷蘭、土耳其、英國）以及澳洲（澳大利亞）設(shè)立了倉儲基地。
基于全球本地化倉儲網(wǎng)絡，信凱科技能夠為眾多海內(nèi)外客戶提供快速響應，以及更加便捷的送貨服務，并滿足下游客戶對于安全庫存的業(yè)務需求。
據(jù)中國染料工業(yè)協(xié)會有機顏料專業(yè)委員會評定，信凱科技從2015年至2023年連續(xù)多年位居全國有機顏料出口行業(yè)榜首；Research And Markets發(fā)布的有機顏料市場研究報告顯示，信凱科技是全球有機顏料市場主要供應商之一，在業(yè)內(nèi)具有一定的知名度和影響力。
綜述之，信凱科技與諸多國際大型客戶建立了穩(wěn)定的合作關(guān)系，積累了優(yōu)質(zhì)的客戶資源。同時，信凱科技建立了相對完善的全球化銷售和服務網(wǎng)絡，業(yè)務遍及全球70多個國家和地區(qū)，連續(xù)多年位居全國有機顏料出口行業(yè)榜首。
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四、整合產(chǎn)業(yè)鏈打造逾450種規(guī)格產(chǎn)品矩陣，自主完成89個REACH注冊
在有機顏料領(lǐng)域，出口企業(yè)不僅要滿足下游客戶對有機顏料的多樣化需求，還要符合客戶所在國家或地區(qū)的法律法規(guī)。
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4.1、整合產(chǎn)業(yè)鏈有超450種規(guī)格產(chǎn)品，建立供應商優(yōu)選機制
有機顏料主要應用在油墨、涂料、塑料領(lǐng)域，下游客戶產(chǎn)品的應用場景的多樣性，使得有機顏料存在大量定制化、個性化的需求，因此產(chǎn)品細分為眾多不同規(guī)格以滿足上述需求。單個有機顏料生產(chǎn)企業(yè)的產(chǎn)品品類有限，無法覆蓋下游客戶的多樣化需求。
作為全球有機顏料行業(yè)知名企業(yè)，信凱科技主要通過整合上游供應鏈資源，為客戶提供相對齊全且專業(yè)的有機顏料產(chǎn)品及服務。
目前，信凱科技供應資源包括瑞安寶源化工有限公司、百合花（603823.SH）、浙江勝達祥偉化工有限公司、七彩化學（300758.SZ）、溫州金源等國內(nèi)重要的有機顏料供應商。信凱科技提供的有機顏料色譜相對齊全，擁有450多種不同規(guī)格的顏料產(chǎn)品，可廣泛應用于油墨、涂料、塑料和特種化工品著色，基本覆蓋下游客戶的多樣化產(chǎn)品需求。
此外，信凱科技建立了供應商的優(yōu)選機制，對主要供應商進行考核，按評審結(jié)果更新“合格供方名錄”，從而保證擇優(yōu)選取供應商。
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4.2、成立EHS小組超過15年，自主完成89個REACH注冊
產(chǎn)品符合銷售目的地國家或地區(qū)的法律法規(guī)是產(chǎn)品進行區(qū)域銷售的基礎(chǔ)。EHS研究的是產(chǎn)品或物質(zhì)全生命周期涉及的法律法規(guī)問題。如原材料和產(chǎn)品的包裝、運輸、儲存、毒性、安全、甚至在產(chǎn)品中的殘留限制以及產(chǎn)品使用后廢棄處理等等，各國或多或少都會以法律、法規(guī)、標準的形式作出規(guī)定。發(fā)達國家所做的規(guī)定嚴格而齊全，一般形成了管理體系。
成立EHS小組逾15年，信凱科技建立了相對完善的EHS管理體系。以MSDS（化學品安全說明書）為例，信凱科技可以出具英、法、德、西班牙、葡萄牙、韓、日等近30種語言的MSDS；對其銷售的每一種產(chǎn)品，分期分批做法律法規(guī)符合性查驗；信凱科技可以自主完成相關(guān)注冊，如REACH等。
針對進入歐盟地區(qū)銷售的化學品必須進行REACH注冊的“綠色壁壘”，信凱科技自主完成89個有機顏料及相關(guān)化學物質(zhì)的REACH注冊，是國內(nèi)有機顏料行業(yè)獲得REACH注冊數(shù)量相對領(lǐng)先的企業(yè)。
值得一提的是，信凱科技于2024年12月加入了ETAD（染料及有機顏料制造商生態(tài)學和毒理學協(xié)會），這表明其在環(huán)保和安全方面取得了進展，并展示了信凱科技對產(chǎn)品質(zhì)量和環(huán)境保護的關(guān)注。加入ETAD后，信凱科技將能夠充分利用協(xié)會的資源和技術(shù)支持，深入了解全球染料和有機顏料行業(yè)的環(huán)保與安全標準。
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五、三大核心技術(shù)貢獻收入超95%，募資提升研發(fā)創(chuàng)新能力
優(yōu)秀的研發(fā)能力和技術(shù)實力是信凱科技成功的基礎(chǔ)，也是其在市場上占據(jù)優(yōu)勢的關(guān)鍵所在。憑借相對領(lǐng)先的著色劑產(chǎn)品開發(fā)及檢測能力，信凱科技針對不同應用領(lǐng)域的客戶制定差異化的產(chǎn)品，并牢牢把控著供應鏈產(chǎn)品的質(zhì)量。而產(chǎn)品開發(fā)及檢測能力的提升離不開持續(xù)的技術(shù)創(chuàng)新。
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5.1、近三年研發(fā)投入CAGR達17.66%，依靠核心技術(shù)產(chǎn)生收入占比超95%
經(jīng)過二十多年的發(fā)展，信凱科技培養(yǎng)了一批高素質(zhì)的研發(fā)人才，擁有一支從業(yè)時間長、經(jīng)驗豐富的核心研發(fā)團隊，為其把握市場動態(tài)、推陳出新，提供了良好的發(fā)展基礎(chǔ)。
在堅持自主創(chuàng)新的同時，信凱科技積極走產(chǎn)學研相結(jié)合的道路，通過與浙江科技學院等高校合作以提高其研發(fā)水平，積極把先進科技成果轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力。
研發(fā)投入方面，信凱科技圍繞核心業(yè)務，持續(xù)加大研發(fā)投入。2022-2024年，信凱科技研發(fā)投入分別為444.11萬元、552.73萬元、614.77萬元，年均復合增長率達17.66%。
經(jīng)過多年的技術(shù)積累，信凱科技形成了有機顏料表面處理技術(shù)、有機顏料檢測技術(shù)、有機顏料負面物質(zhì)控制技術(shù)等核心技術(shù)，取得49項授權(quán)專利，其中10項為發(fā)明專利，可以根據(jù)下游客戶應用需求進行產(chǎn)品開發(fā)。
據(jù)招股書，2021-2023年及2024年1-6月，信凱科技依靠核心技術(shù)開展生產(chǎn)經(jīng)營活動所產(chǎn)生的收入占主營業(yè)務收入的97.52%、98.25%、98.42%、95.89%，核心技術(shù)已充分實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化。
在檢測能力方面，信凱科技建立了顏料合成實驗室和應用實驗室，積累了各類檢測方法共計200多項，并配備了各類研磨分散設(shè)備，可以模擬客戶實際生產(chǎn)過程，驗證應用效果，可以更好的驗證產(chǎn)品在下游應用的效果，同時通過產(chǎn)品檢測確保產(chǎn)品品質(zhì)。
此外，信凱科技制定了嚴格的質(zhì)檢體系，供應商按其品質(zhì)要求組織生產(chǎn)，所有產(chǎn)品發(fā)貨前均進行品質(zhì)檢測，保證信凱科技持續(xù)穩(wěn)定向客戶提供高品質(zhì)產(chǎn)品。
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5.2、募資2.65億元主要投向研發(fā)，進一步提升創(chuàng)新能力
此番上市，信凱科技擬募集資金2.65億元主要用于“研發(fā)中心及總部建設(shè)項目”和“償還銀行貸款項目”。
其中，“研發(fā)中心及總部建設(shè)項目”投資1.65億元，擬新建集研發(fā)、辦公于一體的研發(fā)中心及總部，研發(fā)中心將承載信凱科技著色劑相關(guān)產(chǎn)品的研發(fā)和技術(shù)創(chuàng)新功能。
該項目從信凱科技整體發(fā)展戰(zhàn)略出發(fā)，以開發(fā)更安全、環(huán)保的有機顏料作為研發(fā)中心的近期目標。信凱科技對著色劑的各研究方向領(lǐng)域做深入研究，以提升其產(chǎn)品在行業(yè)未來發(fā)展中的核心競爭優(yōu)勢。項目實施后，將增強信凱科技的自主研發(fā)能力、檢測分析能力和技術(shù)成果轉(zhuǎn)化能力。
總的來說，有機顏料的主要應用領(lǐng)域包括油墨、涂料、塑料等。隨著全球經(jīng)濟的穩(wěn)定增長，城鎮(zhèn)化的持續(xù)推進，對于油墨、涂料和塑料等領(lǐng)域的需求穩(wěn)步上漲，帶動全球有機顏料市場規(guī)模擴大。同時，由于環(huán)境保護要求嚴格、投資和運營成本過高，世界有機顏料產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移持續(xù)進行，且國內(nèi)有機顏料行業(yè)在環(huán)保趨嚴的背景下，行業(yè)集中度提升，國內(nèi)頭部企業(yè)迎來發(fā)展良機。
作為全球有機顏料行業(yè)知名企業(yè)，近年來信凱科技的業(yè)績整體呈上漲趨勢。特別是在2024年，信凱科技的營收及歸母凈利潤均實現(xiàn)雙位數(shù)增長。同時，信凱科技的ROE“領(lǐng)跑”同行，盈利能力突出。依托技術(shù)研發(fā)及產(chǎn)品開發(fā)、產(chǎn)業(yè)鏈整合、產(chǎn)品品質(zhì)及合規(guī)、全球化布局和營銷網(wǎng)絡優(yōu)勢、全球品牌影響力等優(yōu)勢，信凱科技與國內(nèi)外知名客戶建立長期合作關(guān)系。信凱科技連續(xù)多年位居全國有機顏料出口行業(yè)榜首。
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