《港灣商業(yè)觀察》廖紫雯

日前，福建高龍海洋生物工程有限公司（以下簡(jiǎn)稱：高龍海洋）遞表港交所，引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。招股書披露，在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較單一的情況下，公司于2024年上半年，毛利率出現(xiàn)較大下滑態(tài)勢(shì)。此外，往績(jī)期間，公司產(chǎn)能利用率波動(dòng)較大，且與控股股東存關(guān)聯(lián)交易，種種因素或?qū)鹃L(zhǎng)期發(fā)展帶來一定不確定性。

01

毛利率出現(xiàn)較大下滑

2021/22財(cái)年、2022/23財(cái)年、2023/24財(cái)年、2024年上半年（以下簡(jiǎn)稱：報(bào)告期內(nèi)），高龍海洋實(shí)現(xiàn)收入分別為2.46億（港元，下同）、4.64億、5.32和2.45億，實(shí)現(xiàn)期內(nèi)溢利分別為1418.5萬(wàn)、6944.5萬(wàn)、5918.3萬(wàn)和1035.2萬(wàn)。

高龍海洋主要有飼料級(jí)魚油產(chǎn)品及食品級(jí)魚油產(chǎn)品等兩類產(chǎn)品。報(bào)告期各期，公司銷售飼料級(jí)魚油產(chǎn)品的收入分別占總收入的52.9%、81.6%、80.2%、78.5%；銷售食品級(jí)魚油產(chǎn)品的收入分別占總收入的47.1%、18.4%、19.8%、21.5%。

報(bào)告期各期，高龍海洋的毛利率分別為18.1%、24.3%、22.4%、15%。其中，飼料級(jí)魚油各期毛利率分別為15.3%、22.3%、20.2%、16.0%，食品級(jí)魚油各期毛利率分別為21.3%、33.0%、31.3%、11.4%。

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝對(duì)《港灣商業(yè)觀察》表示，高龍海洋的毛利率的確存在一定波動(dòng)，尤其從2022/23財(cái)年到2024年上半年，公司毛利率波動(dòng)幅度有些過大。一般而言，對(duì)于高龍海洋這類以海產(chǎn)品為主營(yíng)業(yè)務(wù)的公司，毛利率波動(dòng)通常會(huì)受到原材料成本波動(dòng)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化以及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與議價(jià)能力等多方面因素的影響。其中，原材料成本波動(dòng)是核心因素，，也是影響其毛利率的最核心因素。

“總體來看，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一、毛利率波動(dòng)等，勢(shì)必會(huì)引發(fā)投資者對(duì)公司盈利能力的擔(dān)憂。一方面，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一意味著其收入來源較為集中，容易受到單一產(chǎn)品市場(chǎng)需求變化或競(jìng)爭(zhēng)加劇的影響，因此其盈利能力的可持續(xù)性存疑。另外一方面，毛利率大幅波動(dòng)將會(huì)直接影響公司的盈利能力。同時(shí)也會(huì)增加投資者對(duì)公司未來盈利預(yù)測(cè)的難度，從而降低投資信心。通常來講，投資者更傾向于投資盈利能力穩(wěn)定、可預(yù)測(cè)的公司。因此，投資者在做出投資決策時(shí)，應(yīng)密切關(guān)注公司的后續(xù)經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)和相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)因素?！?/p>

高龍海洋于招股書指出，飼料級(jí)魚油產(chǎn)品的毛利率由2023年上半年的22.5%減少至2024年上半年的16.0%，而食品級(jí)魚油產(chǎn)品的毛利率則由2023年上半年的27.5%減少至2024年上半年的11.4%，主要是由于2023年秘魯毛魚油的供應(yīng)量極少，導(dǎo)致毛魚油的市場(chǎng)價(jià)格上漲，受此影響，食品級(jí)及飼料級(jí)魚油產(chǎn)品的平均售價(jià)下降及銷售成本增加。于往績(jī)記錄期間，公司毛利率波動(dòng)主要是由于公司以市場(chǎng)為導(dǎo)向的定價(jià)政策所致。

同時(shí)，公司表示，集團(tuán)傾向于在商業(yè)上可行的情況下簽訂銷售訂單，因此公司的毛利率將隨原材料采購(gòu)成本的增加╱減少及╱或公司的產(chǎn)品售價(jià)的增加╱減少而變動(dòng)。

高龍海洋詳細(xì)指出，當(dāng)海外原材料價(jià)格下跌時(shí)，由于公司的中國(guó)原產(chǎn)飼料級(jí)魚油產(chǎn)品的相對(duì)成本優(yōu)勢(shì)將變得不那么明顯，盡管公司努力維持銷售表現(xiàn)，但公司在向海外銷售飼料級(jí)魚油產(chǎn)品方面可能面臨更加激烈的競(jìng)爭(zhēng)，以及公司的毛利率可能會(huì)隨著公司爭(zhēng)取銷售訂單而下降。

報(bào)告期各期，公司銷售成本分別為2.01億、3.51億、4.13億、2.08億，其中，原材料成本占各期銷售成本總額的91.0%、91.8%、92.8%及91.1%。

招股書披露，高龍海洋使用的主要原材料是毛魚油。于往績(jī)記錄期間，公司的大部分毛魚油主要來自南美洲、摩洛哥及中國(guó)。毛魚油的價(jià)格主要受秘魯毛魚油離岸價(jià)的變動(dòng)影響，而秘魯毛魚油的離岸價(jià)為海洋原料行業(yè)的指示價(jià)格，可能會(huì)受到多種因素的影響，如因應(yīng)氣候條件、捕撈配額、魚油產(chǎn)量和物流成本的市場(chǎng)供應(yīng)，以及由健康意識(shí)和水產(chǎn)養(yǎng)殖及畜牧業(yè)增長(zhǎng)推動(dòng)的市場(chǎng)需求，這些因素都無(wú)法控制。

高龍海洋坦言，毛魚油價(jià)格上升會(huì)直接增加銷售成本。如果現(xiàn)行的毛魚油市場(chǎng)價(jià)格顯著上漲，公司會(huì)根據(jù)當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)格調(diào)整產(chǎn)品價(jià)格，相應(yīng)地將部分成本轉(zhuǎn)嫁給客戶。因此，原材料（尤其是毛魚油）價(jià)格的波動(dòng)會(huì)對(duì)公司的業(yè)務(wù)、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)及財(cái)務(wù)狀況產(chǎn)生重大影響。

02

產(chǎn)能利用率存一定波動(dòng)

招股書披露，于往績(jī)記錄期間及于最后實(shí)際可行日期，高龍海洋分別在福建省連江縣及福州經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)兩個(gè)生產(chǎn)設(shè)施進(jìn)行魚油精煉及濃縮過程。

其中，連江生產(chǎn)基地的建筑面積為約11800平方米，由集團(tuán)擁有。公司在連江生產(chǎn)基地進(jìn)行食品級(jí)魚油產(chǎn)品的精煉及濃縮過程。

報(bào)告期各期，連江生產(chǎn)基地的“精煉”生產(chǎn)流程的產(chǎn)能利用率分別為97.4%、84.8%、62.9%、90.2%，“乙醇化”生產(chǎn)流程的產(chǎn)能利用率分別為92.6%、72.6%、48.2%、70.6%，“分子蒸餾”生產(chǎn)流程的產(chǎn)能利用率分別為97.9%、72.5%、59.1%、64.5%，“冬化”生產(chǎn)流程的產(chǎn)能利用率分別為97.4%、60.4%、57.7%、84.6%。

招股書詳細(xì)解釋，連江生產(chǎn)基地食品級(jí)魚油產(chǎn)品精煉工作站的利用率從2021/22財(cái)年的97.4%下降至2022/23財(cái)年的84.8%。該下降主要是由于2022/23財(cái)年食品級(jí)魚油產(chǎn)品銷量減少1665噸，而2021/22財(cái)年為2949噸。

連江生產(chǎn)基地食品級(jí)魚油產(chǎn)品精煉工作站的利用率從2022/2023財(cái)年的84.8%進(jìn)一步下降至2023/2024財(cái)年的62.9%。該下降主要是由于2023/24財(cái)年食品級(jí)魚油產(chǎn)品銷量減少1098噸，而2022/23財(cái)年為1665噸。

連江生產(chǎn)基地食品級(jí)魚油產(chǎn)品精煉工作站的利用率從2023/2024財(cái)年的62.9%上升至2024年上半年的90.2%。該上升是由于公司在獲得充足的食品級(jí)魚油產(chǎn)品原材料后得以提高生產(chǎn)水平，并且公司進(jìn)行了更多精煉的前期準(zhǔn)備工作，以應(yīng)對(duì)客戶需求及未來業(yè)務(wù)發(fā)展。

2021/2022財(cái)年至2023/2024財(cái)年連江生產(chǎn)基地的平均使用率持續(xù)下降，與食品級(jí)魚油產(chǎn)品銷量下降一致，原因是由于期內(nèi)國(guó)際食品級(jí)毛魚油的離岸價(jià)持續(xù)上漲，自2022/23財(cái)年起，公司策略性將重點(diǎn)放在海外飼料級(jí)精煉魚油市場(chǎng)。由于公司在2024年上半年獲得更多食品級(jí)魚油產(chǎn)品的原材料，因而得以加快食品級(jí)魚油產(chǎn)品的生產(chǎn)速度，使得期內(nèi)的利用率有所提升。

福州開發(fā)區(qū)生產(chǎn)基地的建筑面積為約1900平方米，為租賃物業(yè)。公司在福州開發(fā)區(qū)生產(chǎn)基地進(jìn)行飼料級(jí)魚油產(chǎn)品的精煉過程。

報(bào)告期各期，福州開發(fā)區(qū)生產(chǎn)基地的“精煉”生產(chǎn)流程的產(chǎn)能利用率分別為35.3%、69.1%、74.5%、72.1%，“冬化”生產(chǎn)流程的產(chǎn)能利用率分別為37.4%、47.8%、59.8%、33.8%。

高龍海洋表示，福州開發(fā)區(qū)生產(chǎn)基地飼料級(jí)魚油產(chǎn)品精煉工作站的利用率從2023/24財(cái)年的74.5%略微下降至2024年上半年的72.1%，是由于期內(nèi)使用的毛魚油和公司銷售的產(chǎn)品的濃度差異一般較小。

03

與控股股東公司存關(guān)聯(lián)交易

于往績(jī)記錄期間，高龍海洋從Rising Trend集團(tuán)的成員公司獲得計(jì)息墊款，以為公司購(gòu)買原材料提供營(yíng)運(yùn)資金，從而支持公司業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。

招股書介紹，Rising Trend集團(tuán)，是由公司控股股東之一Rising Trend全資擁有的集團(tuán)公司，主要從事魚類飼料加工及魚粉貿(mào)易。

于2022年、2023年、2024年3月31日及2024年9月30日，高龍海洋應(yīng)付關(guān)聯(lián)公司的款項(xiàng)分別為1.47億、1.64億、8190萬(wàn)、1.07億，主要為Rising Trend集團(tuán)向公司提供的墊款，用于一般營(yíng)運(yùn)資金用途。

同時(shí)，招股書披露，高龍海洋存關(guān)聯(lián)交易。其中包括(1)向Rising Trend集團(tuán)租用辦公室物業(yè)、廠房及油罐及(2)向Rising Trend集團(tuán)出售飼料級(jí)魚油產(chǎn)品。

報(bào)告期各期，向Rising Trend集團(tuán)租用辦公樓、廠房及油罐的歷史交易金額分別為約240萬(wàn)、240萬(wàn)、220萬(wàn)、80萬(wàn)。

截至2027年3月1日止三個(gè)年度各年，高龍物業(yè)總協(xié)議項(xiàng)下的交易金額預(yù)計(jì)不會(huì)超過250萬(wàn)港元，此乃考慮歷史租金及類似區(qū)域之類似物業(yè)之現(xiàn)行市價(jià)。

此外，報(bào)告期各期，向Rising Trend集團(tuán)銷售飼料級(jí)魚油的歷史交易金額分別為1760萬(wàn)、2580萬(wàn)、1770萬(wàn)、1550萬(wàn)。

截至2025年、2026年及2027年3月31日止三個(gè)年度各年，Rising Trend供應(yīng)總協(xié)議項(xiàng)下交易的建議年度上限分別約為2500萬(wàn)、3000萬(wàn)、4000萬(wàn)。

宋清輝指出，上述關(guān)聯(lián)交易或會(huì)對(duì)公司帶來諸多方面的影響，并且交易模式的合規(guī)性和對(duì)公司獨(dú)立性的影響都需要仔細(xì)評(píng)估。例如在租賃物業(yè)方面，高龍海洋租賃Rising Trend集團(tuán)的辦公室物業(yè)及廠房，如果租賃價(jià)格高于市場(chǎng)公允價(jià)格，則可能構(gòu)成高龍海洋向控股股東利益輸送，因?yàn)榇伺e將會(huì)增加運(yùn)營(yíng)成本，減少公司利潤(rùn)。反之，若租賃價(jià)格明顯低于市場(chǎng)價(jià)，短期內(nèi)雖然可能降低成本，但長(zhǎng)期來看則可能不利于保障控股股東的合理收益，而且這種不尋常的低價(jià)本身也值得高度警惕。

“這種交易模式在一定程度上符合行業(yè)慣例，但是關(guān)鍵在于租賃價(jià)格的公允性。簡(jiǎn)言之，若租賃價(jià)格是按照市場(chǎng)公允價(jià)格確定的，并且經(jīng)過嚴(yán)格的評(píng)估和審批程序，這種租賃行為無(wú)疑是合規(guī)的?？傊?，需要獨(dú)立的評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)租賃價(jià)格進(jìn)行精準(zhǔn)評(píng)估，并且還需要在公告中充分披露定價(jià)依據(jù)，以此來證明交易的公允性。否則，可能會(huì)對(duì)公司的獨(dú)立性產(chǎn)生不良影響，從而或會(huì)影響公司的上市進(jìn)程?！保ǜ蹫池?cái)經(jīng)出品）