《港灣商業(yè)觀察》施子夫 王璐

2022年1月8日在科創(chuàng)板掛牌上市后的邁威生物（688062.SH），三年后選擇繼續(xù)推動(dòng)去港交所上市，聯(lián)系保薦人為中信證券、海通國(guó)際。

縱然A+H雙上市平臺(tái)觸手可及，但對(duì)于公司而言，持續(xù)虧損與負(fù)債走高的現(xiàn)狀也令外界有所擔(dān)憂。

天眼查顯示，邁威生物成立于2017年5月，是一家主要專注于自主開發(fā)腫瘤和年齡相關(guān)疾病藥物并處于商業(yè)化階段的制藥公司。

招股書介紹，公司擁有多層次的管線產(chǎn)品組合，包括10個(gè)以上的藥物資產(chǎn)且覆蓋不同品種，專注于腫瘤和年齡相關(guān)疾病，如免疫、眼科、骨科等領(lǐng)域。核心產(chǎn)品9MW2821（一種靶向Nectin-4的抗體偶聯(lián)藥物ADC）體現(xiàn)了公司ADC（抗體偶聯(lián)藥物）技術(shù)的實(shí)力。

01

五年虧損近45億元

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，截至最后實(shí)際可行日期，就臨床開發(fā)階段而言，9MW2821是中國(guó)開發(fā)用于治療尿路上皮癌（尿路上皮癌）的所有靶向Nectin-4ADC中進(jìn)展最快的，在全球僅次于Padcev（唯一經(jīng)FDA批準(zhǔn)的靶向Nectin-4ADC），且其是全球首個(gè)也是唯一一個(gè)進(jìn)入宮頸癌（宮頸癌）關(guān)鍵III期試驗(yàn)的靶向Nectin-4ADC。

公司正在進(jìn)行9MW2821的多項(xiàng)臨床試驗(yàn)，其中包括(i)9MW2821分別作為單藥療法及聯(lián)合特瑞普利單抗治療尿路上皮癌的III期試驗(yàn)，(ii)9MW2821作為單藥療法治療宮頸癌的III期試驗(yàn)，及(iii)9MW2821作為單藥療法或聯(lián)合特瑞普利單抗治療三陰性乳腺癌（「三陰性乳腺癌」）的II期試驗(yàn)。截至最后實(shí)際可行日期，公司已在全球范圍內(nèi)獲得124項(xiàng)專利并提交239份專利申請(qǐng)，包括與核心產(chǎn)品有關(guān)的22項(xiàng)專利及20份專利申請(qǐng)。

對(duì)于核心業(yè)務(wù)領(lǐng)域的市場(chǎng)空間，公司表示，全球腫瘤藥物市場(chǎng)規(guī)模顯著擴(kuò)大，從2019年的1,35億美元增長(zhǎng)到2023年的2289億美元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為12.4%，預(yù)計(jì)從2023年起將按復(fù)合年增長(zhǎng)率8.7%進(jìn)一步增長(zhǎng)到2032年的4868億美元。中國(guó)腫瘤藥物市場(chǎng)也從2019年的264億美元增長(zhǎng)到2023年的341億美元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為6.6%，預(yù)計(jì)從2023年起將按復(fù)合年增長(zhǎng)率11.6%進(jìn)一步快速增長(zhǎng)到2032年的914億美元。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)層面，如多數(shù)創(chuàng)新藥研發(fā)型企業(yè)一樣，邁威生物持續(xù)虧損。

2023年及2024年前十個(gè)月（報(bào)告期內(nèi)），邁威生物實(shí)現(xiàn)營(yíng)收分別為1.28億元、1.60億元，歸母凈虧損10.53億元、8.61億元。

公司表示，于往績(jī)記錄期間，收入來(lái)自藥品銷售，主要在中國(guó)向第三方分銷商銷售藥品，該等分銷商為公司的直接客戶，通常負(fù)責(zé)向醫(yī)院及藥店銷售和交付的產(chǎn)品，及對(duì)外授權(quán)收入。

根據(jù)邁威生物A股的2024年業(yè)績(jī)快報(bào)顯示，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.99億元，同比增長(zhǎng)55.5%；歸母凈利潤(rùn)為-10.67億元，同比有所增加。

邁威生物表示，2024年公司營(yíng)業(yè)收入較上年同期增加較多，主要原因是公司積極拓展市場(chǎng)，藥品邁利舒銷售額較上年同期大幅提升，同時(shí)藥品邁衛(wèi)健于2024年3月獲批上市，本報(bào)告期比上年同期藥品銷售收入增加較多；隨著商業(yè)化進(jìn)一步拓展增加，營(yíng)業(yè)成本及銷售費(fèi)用相應(yīng)增加；同時(shí)，隨著新藥研發(fā)管線持續(xù)推進(jìn)，多個(gè)創(chuàng)新藥物處于關(guān)鍵試驗(yàn)研究階段，整體研發(fā)投入保持較高水平。

根據(jù)東財(cái)及Wind數(shù)據(jù)顯示，自成立之初，邁威生物就持續(xù)虧損。2020年-2022年，公司歸母凈虧損分別為-6.425億、-7.696億、-9.552億。也就是說(shuō)，邁威生物五年時(shí)間虧損總額近45億元，由此可見生物醫(yī)藥領(lǐng)域的燒錢周期漫長(zhǎng)。

同樣不太樂(lè)觀的還有公司股價(jià)，近一年來(lái)看，邁威生物股價(jià)跌幅近37%。

北京社科院副研究員王鵬向《港灣商業(yè)觀察》表示，邁威生物等生物醫(yī)藥企業(yè)，由于新藥研發(fā)周期長(zhǎng)、投入巨大且風(fēng)險(xiǎn)較高，因此普遍存在著急切的融資需求。這類企業(yè)通常需要持續(xù)不斷地投入大量資金進(jìn)行研發(fā)，以推動(dòng)新產(chǎn)品的開發(fā)和臨床試驗(yàn)。然而，從邁威生物的財(cái)務(wù)狀況來(lái)看，其連年虧損，合計(jì)金額近45億元，這充分反映了生物醫(yī)藥行業(yè)研發(fā)投入的巨大以及新藥研發(fā)的高風(fēng)險(xiǎn)性。

“這種連年虧損的態(tài)勢(shì)，確實(shí)為邁威生物未來(lái)的產(chǎn)品上市帶來(lái)了諸多不確定性。新藥研發(fā)的成功率并不高，即使成功上市，市場(chǎng)接受程度、監(jiān)管政策變化以及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局等因素都可能對(duì)產(chǎn)品的市場(chǎng)表現(xiàn)產(chǎn)生重大影響。因此，投資者在考慮投資邁威生物等生物醫(yī)藥企業(yè)時(shí)，需要充分評(píng)估其研發(fā)管線的潛力、市場(chǎng)前景以及風(fēng)險(xiǎn)狀況。”

02

研發(fā)成本高企，流動(dòng)負(fù)債大增

成本端來(lái)看，報(bào)告期內(nèi)，公司研發(fā)成本分別為8.36億元、6.06億元，2024年前十個(gè)月的研發(fā)費(fèi)用相較上年同比增加7.12%。其中核心產(chǎn)品分別產(chǎn)生研發(fā)費(fèi)用1.43億元及1.79億元。

顯然，這是邁威生物虧損的主要因素。排名第二的是銷售及分銷開支，期內(nèi)分別為1.43億元和2.02億元，行政開支則分別為2.28億元和1.8億元。

招股書還顯示，公司正在中國(guó)建立強(qiáng)大的營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)，并組建專門的商業(yè)化和業(yè)務(wù)拓展團(tuán)隊(duì)。計(jì)劃推動(dòng)包括8MW0511(HSA-G-CSF)在內(nèi)的候選藥物在國(guó)內(nèi)的審批及后續(xù)商業(yè)化，預(yù)計(jì)該產(chǎn)品將于2025年年中上市作為控制腫瘤治療副作用的重要組成部分。同時(shí)，我們正在推進(jìn)生物類似藥君邁康、邁利舒及邁衛(wèi)健在國(guó)內(nèi)的商業(yè)化進(jìn)程。公司采用模塊法組建了專門的營(yíng)銷團(tuán)隊(duì)，涵蓋從商業(yè)化前后的醫(yī)學(xué)事務(wù)、銷售及市場(chǎng)準(zhǔn)入、產(chǎn)品推廣及售后管理、分銷及渠道開發(fā)、運(yùn)營(yíng)管理到GSP質(zhì)量管理等各個(gè)方面。

據(jù)公司介紹，8MW0511是開發(fā)的一種由人血清白蛋白－人G-CSF組成的重組融合蛋白。G-CSF是促進(jìn)中性粒細(xì)胞從骨髓中產(chǎn)生并釋放到外周的關(guān)鍵因子，它通過(guò)與其受體結(jié)合來(lái)調(diào)節(jié)中性粒細(xì)胞的早期發(fā)育、存活、遷移和活化。然而，重組人G-CSF在人體內(nèi)的半衰期相對(duì)較短。為解決這一問(wèn)題，8MW0511采用了人血清白蛋白融合技術(shù)來(lái)延長(zhǎng)重組G-CSF的半衰期。這使得8MW0511中的G-CSF成分能夠緩慢釋放，在較長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)持續(xù)促進(jìn)中性粒細(xì)胞的發(fā)育和釋放。

該藥能否在2025年提升邁威生物收入以及扭虧為盈，市場(chǎng)也保持關(guān)注。

此外，報(bào)告期內(nèi)，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所用現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-7.83億元、-8.05億元，投資活動(dòng)所用現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-5.10億元、-2.80億元，年╱期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物分別為16.44億元、14.15億元，流動(dòng)比率分別為2.51倍、1.23倍。

邁威生物解釋稱，流動(dòng)比率由截至2023年12月31日的2.51降至截至2024年10月31日的1.23，主要?dú)w因于2024年的計(jì)息銀行借款增加導(dǎo)致我們的流動(dòng)負(fù)債增加。董事認(rèn)為，考慮到可用的財(cái)務(wù)資源（包括現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物、商業(yè)化產(chǎn)品產(chǎn)生的預(yù)計(jì)收入及估計(jì)凈額），以及現(xiàn)金消耗率，有充足的營(yíng)運(yùn)資金可支付自本文件日期起計(jì)未來(lái)至少12個(gè)月至少125%的成本（包括研發(fā)成本及行政開支）。

據(jù)悉，公司流動(dòng)負(fù)債期內(nèi)分別為8.16億元和14.8億元，2024年前十個(gè)月增加不少。根據(jù)邁威生物A股數(shù)據(jù)，2021年-2023年及2024前三季度，公司資產(chǎn)負(fù)債率分別為36.77%、24.00%、42.24%和57.64%。

王鵬指出，對(duì)于投資者而言，邁威生物的償債壓力和連年虧損確實(shí)引發(fā)了諸多擔(dān)憂。一方面，連年虧損會(huì)降低投資者對(duì)公司的信心，影響公司的估值和股價(jià)表現(xiàn)；另一方面，較高的資產(chǎn)負(fù)債率和償債壓力會(huì)增加公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，一旦市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生變化或公司資金鏈出現(xiàn)緊張，可能會(huì)引發(fā)債務(wù)危機(jī)。因此，投資者在考慮投資邁威生物時(shí)，需要謹(jǐn)慎評(píng)估其財(cái)務(wù)狀況、償債能力以及未來(lái)發(fā)展?jié)摿Α?/p>

“在連年虧損的情況下，邁威生物的償債壓力進(jìn)一步加劇。虧損減少了公司的留存收益，降低了內(nèi)部融資能力，使得公司更加依賴外部融資。然而，外部融資成本的上升又會(huì)進(jìn)一步壓縮公司的利潤(rùn)空間，形成惡性循環(huán)。”

03

2025是創(chuàng)新藥BD非常關(guān)鍵一年

在2月28日邁威生物舉行的投資者關(guān)系活動(dòng)記錄表上，公司表示，各項(xiàng)BD業(yè)務(wù)持續(xù)推進(jìn)中，2025年是公司創(chuàng)新藥BD業(yè)務(wù)非常關(guān)鍵的一年，公司希望能夠取得突破。同時(shí)，公司認(rèn)為BD業(yè)務(wù)本身具有不確定性。

公司還詳細(xì)介紹，2025年，將重點(diǎn)在如下方面全力推進(jìn)：1，創(chuàng)新藥BD業(yè)務(wù)：針對(duì)多條管線，面向海外市場(chǎng)及國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，全面展開合作洽談。

2，創(chuàng)新藥研發(fā)：公司將大力推進(jìn)核心創(chuàng)新管線的臨床進(jìn)展，如MW282的三項(xiàng)III期關(guān)鍵性注冊(cè)臨床（UC一線聯(lián)合、UC單藥、CC單藥），以及在TNBC領(lǐng)域大力推進(jìn)拓?fù)洚悩?gòu)酶ADC經(jīng)治患者的臨床入組（同時(shí)計(jì)劃2025年在美國(guó)啟動(dòng)小樣本量臨床），未來(lái)有望拓展至乳腺癌領(lǐng)域或其他適應(yīng)癥領(lǐng)域的ADC經(jīng)治賽道，逐步顯現(xiàn)MW282應(yīng)用MMAE毒素及定點(diǎn)偶聯(lián)工藝下的差異化優(yōu)勢(shì)。此外，針對(duì)自免領(lǐng)域的慢阻肺COPD適應(yīng)癥，公司將大力推進(jìn)MW19的II期臨床。同時(shí)，公司將大力推進(jìn)臨床前新管線的開發(fā)，并致力在2025年實(shí)現(xiàn)CDH17ADC的中美雙報(bào)。

3，在全球商業(yè)化方面：積極推進(jìn)創(chuàng)新藥長(zhǎng)效升白藥HAS-G-CSF（MW05）國(guó)內(nèi)獲批上市，并有望新增阿柏西普生物類似藥（MW08）國(guó)內(nèi)報(bào)產(chǎn)，同時(shí)有望推進(jìn)生物類似藥在1-2個(gè)海外新興市場(chǎng)獲批上市。此外，公司將大力推進(jìn)已商業(yè)化項(xiàng)目的銷售收入實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。（港灣財(cái)經(jīng)出品）