《港灣商業(yè)觀察》廖紫雯

日前，思格新能源（上海）股份有限公司（以下簡稱：思格新能源）遞表港交所，保薦機(jī)構(gòu)為中信證券、BNPPARIBAS法國巴黎銀行。

往績期間，思格新能源持續(xù)虧損，且單一產(chǎn)品占比較高。此外，公司存在存貨高企、周轉(zhuǎn)率曾達(dá)858天、公司銷售高度依賴經(jīng)銷商、銷售費(fèi)用大幅增長等情況。

01

持續(xù)虧損超5億，單一產(chǎn)品占比較高

招股書介紹，思格新能源成立于2022年5月，旨在利用技術(shù)和產(chǎn)品創(chuàng)新重塑分布式儲(chǔ)能系統(tǒng)行業(yè)。2023年6月，其推出旗艦產(chǎn)品SigenStor，據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，這是全球首款A(yù)I賦能的五合一光儲(chǔ)充一體機(jī)。

據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，于成立兩年后，按產(chǎn)品出貨量計(jì)，公司已成為全球排名第一的可堆疊分布式光儲(chǔ)一體機(jī)解決方案提供商，截至2024年9月30日市場份額達(dá)24.3%。

然而，公司自成立以來一直處于虧損狀態(tài)。2022年（5月24日至12月31日期間）、2023年、2024年前三季度（以下簡稱：報(bào)告期內(nèi)），公司實(shí)現(xiàn)收入分別為0、5830.2萬、6997.41萬，實(shí)現(xiàn)期內(nèi)虧損分別為7618.7萬、3.73億、5335.4萬。

思格新能源表示，公司于2023年5月開始商業(yè)化生產(chǎn)和銷售。虧損主要?dú)w因?yàn)楣咎幱诎l(fā)展的初級(jí)階段，凈虧損歸因于公司的成立及商業(yè)化銷售的初期增長所產(chǎn)生的費(fèi)用，以及在擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、拓展全球分銷商網(wǎng)絡(luò)、促進(jìn)終端用戶增長和參與度提升，以及推進(jìn)產(chǎn)品和技術(shù)研發(fā)方面進(jìn)行了大量投資。

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝對《港灣商業(yè)觀察》指出，思格新能源在往績期間持續(xù)虧損，或?qū)镜拈L期發(fā)展和投資價(jià)值帶來三方面的不良影響。第一，連續(xù)虧損將會(huì)消耗公司的現(xiàn)金儲(chǔ)備，如果不能盡快實(shí)現(xiàn)盈利，公司可能面臨資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)；第二，持續(xù)虧損也會(huì)讓投資者對公司的盈利能力和商業(yè)模式產(chǎn)生質(zhì)疑，進(jìn)而降低投資意愿，影響公司的估值和未來的融資能力；第三，若虧損持續(xù)擴(kuò)大且無法有效改善，公司最終可能面臨被更強(qiáng)大的競爭對手并購或因資不抵債而破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

從營收結(jié)構(gòu)來看，公司收入高度依賴單一產(chǎn)品SigenStor，其在報(bào)告期內(nèi)的營收占比分別為96.4%、90.5%。

宋清輝認(rèn)為，收入結(jié)構(gòu)過于單一，高度依賴單一產(chǎn)品SigenStor，此舉無疑將對思格新能源的抗風(fēng)險(xiǎn)能力帶來顯著的負(fù)面影響。一方面，若SigenStor的市場需求發(fā)生變化，例如競爭對手推出更具優(yōu)勢的產(chǎn)品，政策調(diào)整導(dǎo)致需求下降，公司的收入無疑將會(huì)受到直接且巨大的沖擊。另外一方面，如果SigenStor出現(xiàn)質(zhì)量問題或安全隱患，可能會(huì)導(dǎo)致大規(guī)模召回、客戶索賠，此舉無疑將會(huì)嚴(yán)重?fù)p害公司聲譽(yù)和營收。

本次，思格新能源計(jì)劃通過IPO募集資金用于擴(kuò)大研發(fā)團(tuán)隊(duì)及提升研發(fā)設(shè)備及技術(shù)；加強(qiáng)營銷及售后服務(wù)，以推動(dòng)擴(kuò)大全球客戶群和業(yè)務(wù)覆蓋范圍；擴(kuò)張產(chǎn)能；多元化產(chǎn)品組合及擴(kuò)展工商業(yè)光儲(chǔ)充解決方案；及用于營運(yùn)資金及一般公司用途。

02

存貨及應(yīng)收賬款高企，資產(chǎn)負(fù)債率走高

截至2024年9月30日，思格新能源持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為2.94億。

另一方面，公司產(chǎn)生大量經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流出。于2022年、2023年及截至2024年9月30日止九個(gè)月，公司分別錄得經(jīng)營活動(dòng)所用現(xiàn)金凈額3610.3萬、3.70億、2.00億。

截至2024年9月30日，經(jīng)營活動(dòng)所用現(xiàn)金流量凈額為2億元，主要包括稅前虧損4260萬，經(jīng)若干非現(xiàn)金及非經(jīng)營項(xiàng)目調(diào)整。

有關(guān)非現(xiàn)金及非經(jīng)營項(xiàng)目調(diào)整主要包括(1)以股份為基礎(chǔ)的付款開支3400萬；(2)物業(yè)、廠房及設(shè)備項(xiàng)目折舊2030萬；及(3)使用權(quán)資產(chǎn)折舊940萬。該金額經(jīng)營運(yùn)資金變動(dòng)進(jìn)一步調(diào)整，主要包括(1)存貨增加2.35億；及(2)貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)及應(yīng)收票據(jù)增加1.49億，部分被貿(mào)易應(yīng)付款項(xiàng)增加1.12億所抵銷。

公司于招股書坦言，盡管自2023年至2024年，公司已改善現(xiàn)金狀況，但無法保證公司將持續(xù)改善現(xiàn)金狀況。

“倘未來公司的持續(xù)經(jīng)營成本增加，或經(jīng)營活動(dòng)所得現(xiàn)金未達(dá)到預(yù)期，則公司經(jīng)營現(xiàn)金狀況可能會(huì)惡化，而由于可用現(xiàn)金金額有限，無法滿足公司經(jīng)營業(yè)務(wù)的現(xiàn)金需求，亦無法為公司的業(yè)務(wù)擴(kuò)張投資提供資金，公司的業(yè)務(wù)、經(jīng)營業(yè)績、財(cái)務(wù)狀況及前景可能會(huì)受到不利影響?！?/p>

報(bào)告期各期，公司存貨分別為153.2萬、1.89億、4.24億；2023年全年、2024年前三季度，公司貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)及應(yīng)收票據(jù)分別為2026.1萬、1.62億。

截止2025年1月31日，公司存貨達(dá)5.19億，貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)及應(yīng)收票據(jù)達(dá)3.98億。

報(bào)告期各期，公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為0、858天、212天。由于思格新能源于2022年并未開始大規(guī)模的商業(yè)化生產(chǎn)及銷售，公司于該年的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為零。

于2023年及截至2024年9月30日止九個(gè)月，公司的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為858天及212天，主要是由于公司快速擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模并經(jīng)歷了初始發(fā)展階段，公司的產(chǎn)品銷售呈指數(shù)級(jí)增長，以及為滿足快速增長的訂單量而儲(chǔ)備存貨。

由于公司于2023年5月才開始產(chǎn)品商業(yè)化銷售，公司并無錄得銷售額以計(jì)算2023年完整360天的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)，因此，公司認(rèn)為2023年的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)并非該年度有意義的財(cái)務(wù)指標(biāo)。

截至2025年1月31日，公司截至2024年9月30日的未售出存貨中的1.69億（或39.8%）隨后已出售或使用。

公司表示，存貨逐年增長與公司隨時(shí)間推移的業(yè)務(wù)擴(kuò)張基本一致。通過維持最佳的庫存水平，可有效地滿足客戶需求并維持其滿意度，且不會(huì)影響公司的流動(dòng)性。為此，公司已實(shí)施一套存貨管理政策及程序。

此外，值得關(guān)注的是，報(bào)告期各期，公司資產(chǎn)負(fù)債率分別為9.1%、59.8%、64.2%；流動(dòng)比率分別為18.8、1.4、1.4，速動(dòng)比率分別為18.7、0.9、0.8。

各期，公司流動(dòng)負(fù)債總額分別為1946萬、3.57億、7.02億，負(fù)債總額分別為3671.1萬、3.92億、7.44億；流動(dòng)資產(chǎn)總值分別為3.66億、5.10億、10.16億，資產(chǎn)凈值分別為3.65億、2.64億、4.15億。

03

較依賴經(jīng)銷商，銷售費(fèi)用大幅增長

截至2024年9月30日，公司的銷售網(wǎng)絡(luò)遍及逾50個(gè)國家及地區(qū)，其中歐洲是其最大的收入來源。

2023年、2024年前三季度，公司于歐洲地區(qū)實(shí)現(xiàn)營收占同期總收入比例分別為72.6%、65.1%；非洲地區(qū)營收占比1.6%、12.9%；亞太地區(qū)營收占比9.1%、11.2%；其他地區(qū)（包括中國內(nèi)地、中東及中亞、拉丁美洲及北美洲）營收占比16.7%、10.8%。

思格新能源的主要客戶是分銷商，公司已與60多個(gè)國家和地區(qū)的99家分銷商建立合作網(wǎng)絡(luò)。

報(bào)告期各期，公司五大客戶產(chǎn)生的收入占相應(yīng)期間總收入的零、72.5%及43.0%。期間，最大客戶產(chǎn)生的收入占相應(yīng)期間總收入的零、22.9%及10.9%。

宋清輝指出，依賴經(jīng)銷商雖然有助于快速拓展市場和降低部分成本，但思格新能源目前表現(xiàn)出的對經(jīng)銷商的高度依賴，特別是對少數(shù)幾個(gè)主要經(jīng)銷商的依賴，意味著公司對銷售渠道的控制力較弱，此舉無疑將會(huì)對其業(yè)務(wù)穩(wěn)定性構(gòu)成潛在的風(fēng)險(xiǎn)。因此，公司需要考慮逐步加強(qiáng)對銷售渠道的控制，例如發(fā)展直銷渠道、加強(qiáng)與經(jīng)銷商的合作管理、拓展更多元化的銷售渠道，以提高其抗風(fēng)險(xiǎn)能力和長期發(fā)展的穩(wěn)定性。

此外，報(bào)告期內(nèi)，公司銷售及分銷開支分別為68.5萬、5342.2萬、1.05億；實(shí)現(xiàn)研發(fā)開支分別為2616.4萬、1.93億、1.98億。

公司指出，2024年前三季度銷售及分銷開支同比增長，主要是由于勞務(wù)開支增加4330萬。這些增加主要?dú)w因于公司擴(kuò)大銷售團(tuán)隊(duì)以支持不斷增長的業(yè)務(wù)。此外，有關(guān)增加歸因于公司加強(qiáng)市場營銷、品牌推廣及宣傳活動(dòng)，以提高品牌知名度及市場接受度，令推廣及市場營銷開支增加1010萬。（港灣財(cái)經(jīng)出品）