《港灣商業(yè)觀察》陳錢

3月11日，科創(chuàng)板迎來了今年的第一個(gè)遞表企業(yè)----傲拓科技股份有限公司（簡(jiǎn)稱：傲拓科技），保薦機(jī)構(gòu)為華泰證券。

招股書介紹，傲拓科技主要從事可編程邏輯控制器（PLC）研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，目前已開發(fā)形成NA通用系列和NJ自主可控系列兩大產(chǎn)品系列，實(shí)現(xiàn)軟硬件自主可控，元器件國(guó)產(chǎn)化率最高可達(dá)100%。目前，公司產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于水利水電、石油石化、船舶、軌道交通、國(guó)防、市政、冶金等領(lǐng)域。

01

獲得補(bǔ)助上千萬，應(yīng)收賬款賬齡周期大變

2021-2023年及2024年1-9月（簡(jiǎn)稱：報(bào)告期內(nèi)），傲拓科技實(shí)現(xiàn)營(yíng)收分別為1.14億元、1.42億元、1.97億元、1.56億元，凈利潤(rùn)分別為2972.32萬元、3692.01萬元、5328.19萬元、5554.46萬元，扣非后歸母凈利潤(rùn)分別為2510.55萬元、3504.17萬元、6867.50萬元、4878.32萬元。其中，2021-2023年?duì)I收的復(fù)合增長(zhǎng)率為31.21%。

傲拓科技的主營(yíng)業(yè)務(wù)包括可編程邏輯控制器PLC、NARTU和其他業(yè)務(wù)（集成業(yè)務(wù)、研發(fā)或技術(shù)服務(wù)），公司的核心產(chǎn)品以中大型PLC為主。

報(bào)告期內(nèi)，傲拓科技收入全部來自于主營(yíng)業(yè)務(wù)，其中中大型PLC占其比例為62.73%、64.87%、70.59%、74.63%。

據(jù)悉，傲拓科技近二十年一直從事PLC國(guó)產(chǎn)化研究工作，PLC、CAD/CAM、機(jī)器人共同被譽(yù)為現(xiàn)代工業(yè)自動(dòng)化的三大支柱，是工業(yè)自動(dòng)化體系的底層關(guān)鍵基礎(chǔ)設(shè)備。但我國(guó)的中大型PLC長(zhǎng)期被國(guó)外品牌壟斷，公司一直致力于打破此局面。

在“國(guó)產(chǎn)化替代”呼聲越來越高的當(dāng)下，傲拓科技的業(yè)績(jī)表現(xiàn)確實(shí)沒有讓人失望，營(yíng)收增長(zhǎng)的同時(shí)，毛利率也是節(jié)節(jié)攀升。

報(bào)告期內(nèi)，公司的綜合毛利率分別為64.56%、67.94%、74.23%、73.65%，其中主打產(chǎn)品中大型PLC的毛利率期內(nèi)最高時(shí)達(dá)82.57%，小型PLC和NARTU業(yè)務(wù)的毛利率也長(zhǎng)期穩(wěn)定在50%以上，遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)同行業(yè)可比公司的毛利率的均值41.73%、42.79%、37.55%、32.36%。

深入觀察，傲拓科技是國(guó)內(nèi)為數(shù)不多的以中大型PLC為核心產(chǎn)品的企業(yè)，國(guó)內(nèi)同行業(yè)公司匯川技術(shù)（300124.SZ）、信捷電氣（603416.SH）、禾川科技（688320.SH）等都是以小型PLC為主。

從市場(chǎng)占有率來看，在我國(guó)小型PLC的市場(chǎng)中，本土廠商份額近年來不斷提升，2023年市占率已達(dá)到38.20%。并且匯川技術(shù)、信捷電氣在2023年已躋身于小型PLC市場(chǎng)的前五大廠商。

反觀中大型PLC市場(chǎng)，2018年-2023年，我國(guó)企業(yè)在中大型PLC市場(chǎng)中的份額從未超出過10%，最高僅達(dá)7.06%，2023年這個(gè)數(shù)字是5.90%。

根據(jù)招股書中MIR睿工業(yè)發(fā)布的《2024年中國(guó)PLC市場(chǎng)研究報(bào)告》，2023年，中大型PLC市場(chǎng)境外品牌市占率高達(dá)94.07%，其中僅僅西門子就占據(jù)了54.43%的份額，前八大廠商中看不到本土廠商的影子。

在境外廠商和本土廠商市占率如此之懸殊的情況下，傲拓科技的營(yíng)收和毛利不但沒有受到絲毫的影響，反而年年向好，可謂是走出了一波“獨(dú)立行情”。

MIR睿工業(yè)最新披露的信息顯示，2024年由于使用進(jìn)口PLC作為控制器的下游行業(yè)萎縮，中國(guó)PLC整體市場(chǎng)同比下降18.9%，中大型PLC市場(chǎng)同比下降28.7%左右，但國(guó)產(chǎn)品牌在中大型PLC市場(chǎng)的占有率和市場(chǎng)份額卻不降反升。

招股書顯示，PLC是工控系統(tǒng)的關(guān)鍵設(shè)備，應(yīng)用于電力、軌道交通等領(lǐng)域的中大型PLC是我國(guó)的經(jīng)濟(jì)命脈所在，實(shí)現(xiàn)中大型PLC的自主可控是我國(guó)工控行業(yè)當(dāng)前的戰(zhàn)略方向之一，為此市場(chǎng)主體不斷自發(fā)降低對(duì)海外核心供應(yīng)鏈的依賴，為推動(dòng)PLC國(guó)產(chǎn)化不斷提供良好的政策與市場(chǎng)環(huán)境。

報(bào)告期內(nèi)，傲拓科技接受的政府補(bǔ)助為733.32萬元、398.31萬元、1332.43萬元、1045.18萬元。與此同時(shí)，各期稅收優(yōu)惠占利潤(rùn)總額的比例分別為9.90%、15.06%、32.34%、29.70%。2023年開始均大幅上漲。

同一時(shí)間，公司來自前五大客戶的收入占營(yíng)收的比例分別為48.54%、37.40%、27.82%、28.90%。2022年、2023年均連續(xù)下滑10個(gè)百分點(diǎn)左右。前五大客戶下降而收入上升，意味著傲拓科技獲取了更多客戶，分散性也較為明顯。

與來自前五大客戶的收入下滑對(duì)應(yīng)的是同期公司應(yīng)收賬款的節(jié)節(jié)攀升。報(bào)告期內(nèi)，傲拓科技的應(yīng)收賬款余額為3507.41萬元、5437.35萬元、7588.59萬元、1.14億元，2024年1-9月漲幅明顯，壞賬準(zhǔn)備分別為189.34萬元、325.65萬元、477.19萬元、875.92萬元，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率為4.57次/年、3.14次/年、3.01次/年、2.18次/年。

2022年-2023年及2024年前三季度，應(yīng)收賬款的同比增幅分別為55.02%、39.56%、49.69%。其中，2022年和2023年?duì)I收同比增長(zhǎng)分別為24.08%、38.75%。2021年-2023年，應(yīng)收賬款占營(yíng)收比重分別為30.66%、38.31%和38.53%。

與此同時(shí)，應(yīng)收賬款的賬齡也漸漸延長(zhǎng)，期內(nèi)一年以內(nèi)賬齡的占比從93.68%下滑到64.04%，1-2年賬齡的占比從5.93%上升至32.80%。從回款角度，戰(zhàn)線拉長(zhǎng)顯然不是個(gè)好消息。

公司的銷售費(fèi)用率也值得關(guān)注。據(jù)悉，傲拓科技的銷售模式是直銷為主、貿(mào)易為輔，在直銷模式下，公司的營(yíng)銷中心按行業(yè)和區(qū)域劃分工作范圍。由銷售經(jīng)理負(fù)責(zé)所轄行業(yè)及區(qū)域的市場(chǎng)開拓，與客戶簽訂銷售合同；貿(mào)易模式下則是公司將產(chǎn)品以買斷形式銷售給貿(mào)易商。

但傲拓科技銷售模式近年來似乎并不吃香，報(bào)告期內(nèi)，傲拓科技的銷售費(fèi)用率分別為18.69%、20.36%、17.44%、18.26%，遠(yuǎn)高于同行業(yè)可比公司的均值8.27%、7.87%、8.57%、9.32%。

02

產(chǎn)能利用率波動(dòng)明顯，三年分紅超4000萬再補(bǔ)流1.6億

公司此次擬募集資金7.79億元，其中5.25億元用于傲拓科技產(chǎn)研一體化中心項(xiàng)目，9441.09萬元用于本地化技術(shù)服務(wù)中心建設(shè)項(xiàng)目，1.6億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金項(xiàng)目。

招股書介紹，此次募集資金投資項(xiàng)目將圍繞公司主營(yíng)業(yè)務(wù)，在產(chǎn)能擴(kuò)張、研發(fā)能力提升、產(chǎn)業(yè)化推廣和流動(dòng)資金支持方面推動(dòng)公司未來的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略實(shí)現(xiàn)。

不過，公司的產(chǎn)能利用率近年來波動(dòng)明顯。期內(nèi)的產(chǎn)能利用率分別為79.95%、104.96%、123.09%、66.24%。

此外，傲拓科技連年分紅上千萬再上億元補(bǔ)流也引起關(guān)注。

報(bào)告期內(nèi)，公司的貨幣資金相對(duì)充足，分別為3296.41萬元、8113.65萬元、2.23億元、2.28億元。資產(chǎn)負(fù)債率也呈去杠桿化，分別為27.87%、28.50%、22.97%、20.06%。2021年-2023年，公司的交易性金融資產(chǎn)余額分別為200萬元、400萬元、200萬元，均為購(gòu)買短期理財(cái)產(chǎn)品。

現(xiàn)金流層面，公司投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額各期連續(xù)為負(fù)，分別為-422.03萬元、-2269.44萬元、-2575.29萬元、-1.56億元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額分別為365.77萬元、3070.84萬元、6466.09萬元、3102.50萬元。

值得一提的是，公司曾在2022年-2024年分別分紅1027.25萬元、2094.50萬元、1132.75萬元，累計(jì)分紅4254.5萬元。

截至本招股書簽署日，傲拓泰控直接持有公司28.11%的股份，陳思寧直接持有公司1.25%的股份，并通過傲拓泰控、傲拓錦鑫、傲拓錦泰、成都德鼎宜信間接持有公司37.58%的股份，合計(jì)控制公司38.83%的表決權(quán)，為公司實(shí)際控制人。

中國(guó)商業(yè)經(jīng)濟(jì)協(xié)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)、華德榜創(chuàng)始人宋向清表示，A股IPO公司遞表前進(jìn)行分紅，主要原因包括優(yōu)化財(cái)務(wù)報(bào)表，通過分紅減少公司賬面的未分配利潤(rùn)，優(yōu)化財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，從而提高上市的成功率。同時(shí)，分紅還可以作為稅務(wù)籌劃的一種手段，合理降低股東的稅負(fù)，但也不排除滿足部分股東希望在上市前獲得一定現(xiàn)金回報(bào)。

一位投行領(lǐng)域相關(guān)人士向指出，如果現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)，但凈利潤(rùn)卻是增長(zhǎng)的，可能有兩方面的原因。一是盈利質(zhì)量的存疑，凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)可能是依賴應(yīng)收賬款的暴增，同時(shí)也可能說明客戶付款能力惡化；二是非經(jīng)常性損益也可能帶來凈利潤(rùn)的增加，這個(gè)增加依賴的是政府補(bǔ)助，但未必有可持續(xù)性?？傊?，如果投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)，而經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流沒辦法覆蓋投資支出，會(huì)增加資金鏈的壓力。（港灣財(cái)經(jīng)出品）