《港灣商業(yè)觀察》廖紫雯

日前，手回集團有限公司（以下簡稱：手回科技）再度遞表港交所，聯(lián)席保薦人為中金公司、華泰國際、建銀國際。手回科技國內(nèi)運營主體為深圳手回科技集團有限公司。此前，公司分別于2024年1月、7月遞表兩次，但均未能成功。

最新招股書披露，報告期內(nèi)，手回科技持續(xù)虧損，主要產(chǎn)品傭金下滑；與此同時，公司頭頂高懸對賭協(xié)議，若未能在規(guī)定時間內(nèi)完成IPO，部分投資者有權(quán)要求公司回購股份。此外，公司營收依賴前五大客戶，且曾淪為被執(zhí)行人。

01

持續(xù)虧損，核心產(chǎn)品傭金率下滑

招股書介紹，手回科技是一家中國人身險中介服務(wù)提供商，致力于通過數(shù)字化人身險交易及服務(wù)平臺，在線為保險客戶提供保險服務(wù)解決方案。公司分銷的保險產(chǎn)品（包括與保險公司共同開發(fā)的保險產(chǎn)品）由保險公司承保，其不承擔任何承保風(fēng)險。

于2023年，以中國人身險中介市場的總保費計，手回科技排名第八，市場份額為2.9%。線上中介在中國人身險中介市場中占據(jù)主導(dǎo)地位，并于2023年占中國人身險中介市場總保費的89.1%。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，以2023年的長期人身險的總保費計，手回科技是中國第二大線上保險中介機構(gòu)，占據(jù)7.3%的市場份額，僅次于市場上的一家主要參與者，份額為45.5%。

2022年-2024年（下稱：報告期內(nèi)），手回科技實現(xiàn)收入分別為8.06億、16.34億、13.87億，2022年，公司實現(xiàn)年內(nèi)利潤達1.31億，2023年-2024年，公司年內(nèi)虧損3.56億、1.36億。

各期，長期壽險產(chǎn)品營收占比分別為50.0%、59.4%、33.8%；長期重疾險產(chǎn)品營收占比分別41.3%、27.1%、34.5%；長期醫(yī)療及其他保險產(chǎn)品營收占比分別2.3%、8.8%、22.2%；短期保險產(chǎn)品營收占比分別為6.4%、4.7%、9.5%。

手回科技主要根據(jù)保險類型及特定產(chǎn)品定價就保險公司成功向保險客戶分銷的保險產(chǎn)品向保險公司收取傭金。

報告期內(nèi)，公司長期壽險產(chǎn)品的平均第一年傭金率分別為34.6%、31.7%、21.5%；長期重疾險產(chǎn)品的平均第一年傭金率分別為56.0%、53.5%、52.6%；長期醫(yī)療及其他保險產(chǎn)品的平均第一年傭金率分別為40.6%、31.2%、30.3%；短期保險產(chǎn)品的平均第一年傭金率分別為15.9%、20.9%、21.6%。各期，保險產(chǎn)品的總體傭金率分別為34.8%、33.1%、26.2%。

手回科技表示，長期壽險產(chǎn)品的平均首年傭金率由2023年的31.7%下降至2024年的21.5%，主要是由于保險公司為應(yīng)對保險行業(yè)政策（尤其是銀行保險渠道的“報行合一”政策）變化而作出謹慎調(diào)整。

招股書指出，“報行合一”要求保險公司報送監(jiān)管部門審批或備案的傭金率應(yīng)與實際傭金率保持一致。盡管尚未頒布針對保險中介機構(gòu)的類似政策，但保險公司下調(diào)保險中介機構(gòu)的傭金率，特別是長期壽險產(chǎn)品的傭金率，以控制保險公司實際運營成本超過預(yù)期運營成本的虧損風(fēng)險，公司的長期壽險產(chǎn)品收入因而受到影響。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，該政策導(dǎo)致銀行保險渠道和保險中介機構(gòu)的傭金率下降。

于往績記錄期間，長期醫(yī)療及其他保險產(chǎn)品和短期保險產(chǎn)品的平均首年傭金率有所波動，主要是由于公司分銷的不同保險產(chǎn)品的首年傭金率不同所致。例如，長期醫(yī)療及其他保險產(chǎn)品的平均首年傭金率從2022年的40.6%下降至2023年的31.2%，主要是因為公司在2023年推出的長期醫(yī)療保險產(chǎn)品金醫(yī)保首年傭金率相對較低。

02

對賭協(xié)議高懸頭頂，上市之路容易嗎？

招股書披露，手回科技在融資過程中設(shè)置了對賭條款，若未能在規(guī)定時間內(nèi)完成IPO，部分投資者有權(quán)要求公司回購股份。目前，距最近的觸發(fā)回購條款的時間（首次提交申請后的18個月內(nèi)）僅剩3個月左右的時間。

倘發(fā)生特定贖回事件，包括但不限于未能于2023年12月31日前完成合資格、任何訂約方不遵守或違反交易文件中的承諾及未能及時採取補救措施以及創(chuàng)始人的任何重大不誠實行為，境內(nèi)融資投資者有權(quán)要求集團贖回其股份。

就天使系列投資者而言，贖回價應(yīng)為投資者支付的原始投資金額，另加自投資金額支付日期至贖回價支付日期按8%或30%的年復(fù)合利率計算的利息，視乎不同贖回事件而定。

就A系列投資者而言，贖回價應(yīng)為以下各項的較高者：(1)投資者支付的原始投資金額，另加自投資金額支付日期至贖回金額支付日期按12%或30%的年復(fù)合利率計算的利息，視乎不同贖回事件而定，以及按比例分占深圳手回的未分配利潤；及(2)該等股份的公允市值。

就B系列投資者而言，贖回價應(yīng)為以下各項的最高者：(1)投資者支付的原始投資金額，另加自投資金額支付日期至贖回金額支付日期按30%的年復(fù)合利率計算的利息，以及按比例分占深圳手回的未分配利潤；(2)投資者支付的原始投資金額的150%，另加按比例分占深圳手回的未分派利潤；及(3)該等股份的公允市值，視乎不同贖回事件而定。

就C系列投資者而言，贖回價應(yīng)為以下各項的最高者：(1)投資者支付的原始投資金額，另加自投資金額支付日期至贖回金額支付日期按10%或30%的年復(fù)合利率計算的利息，視乎不同贖回事件而定，以及按比例分占深圳手回的未分配利潤；(2)投資者支付的原始投資額的150%，另加按比例分占深圳手回的未分派利潤；及(3)該等股份的公允市值。

根據(jù)（其中包括）公司與投資者于2024年1月2日訂立的股東協(xié)議，上述贖回權(quán)自2024年1月12日（即公司首次向聯(lián)交所提交之日）起直至2025年9月30日或首次申請后18個月終止。如IPO被撤銷、拒絕或退回，上述贖回權(quán)應(yīng)自動恢復(fù)且投資者可根據(jù)其條款行使贖回權(quán)。

中國企業(yè)資本聯(lián)盟中國區(qū)首席經(jīng)濟學(xué)家柏文喜對《港灣商業(yè)觀察》表示，這種對賭協(xié)議可能會給公司帶來多方面的潛在風(fēng)險。首先，它會增加公司的財務(wù)壓力，因為一旦觸發(fā)回購條款，公司需要在短期內(nèi)籌集大量資金用于回購股份，這可能會加劇公司的資金緊張狀況，甚至可能導(dǎo)致公司出現(xiàn)流動性危機。其次，這種對賭協(xié)議可能會對公司的上市進程產(chǎn)生負面影響，因為公司在推進IPO過程中可能會因過度關(guān)注滿足對賭條件而忽視了對公司長期發(fā)展戰(zhàn)略和內(nèi)在價值的提升，從而影響上市的成功率和質(zhì)量。

“再者，如果公司未能在規(guī)定時間內(nèi)完成IPO，觸發(fā)對賭協(xié)議，可能會對公司的聲譽和市場信心造成嚴重打擊。投資者可能會對公司管理層的能力和公司的經(jīng)營狀況產(chǎn)生質(zhì)疑，導(dǎo)致公司股價下跌（如果已經(jīng)上市），并且在資本市場上融資難度加大。此外，負面的市場輿論和投資者信心的下降還可能會影響到公司的業(yè)務(wù)合作、客戶信任等方面，進一步加劇公司的經(jīng)營困境?！?/p>

03

流動負債凈額超13億，現(xiàn)金流偏弱

報告期內(nèi)，手回科技流動資產(chǎn)分別為8.89億、10.76億、11.71億；總資產(chǎn)分別為11.07億、15.58億、18.36億。

各期，公司分別錄得負債凈額分別為3.74億、6.26億、7.40億。公司表示，主要歸因于向投資者發(fā)行公司列賬為負債的金融工具。報告期各期末，向投資者發(fā)行的金融工具分別為9.00億、13.57億、17.02億。

同時，公司指出，2023年負債凈額同比增長，主要反映了權(quán)益變動，包括(1)年內(nèi)虧損3.56億，(2)回購向投資者發(fā)行的金融工具9690萬，及(3)以股份為基礎(chǔ)的薪酬790萬。

2024年負債凈額同比增長，主要反映權(quán)益變動，包括(1)年內(nèi)虧損及其他全面收益1.36億；(2)以股份為基礎(chǔ)的薪酬550萬；及(3)發(fā)行普通股390萬。

報告期各期，該公司分別錄得流動負債凈額5.73億、10.18億、13.01億。

2024年流動負債凈額同比增長，主要是由于向投資者發(fā)行的金融工具增加3.45億；及應(yīng)收賬款減少6240萬，部分被以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產(chǎn)增加1.35億及合約資產(chǎn)增加5230萬所抵銷。

2023年流動負債凈額同比增長，主要由于向投資者發(fā)行的金融工具增加4.57億；即期稅項增加8000萬；及應(yīng)付賬款增加5920萬，部分被以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產(chǎn)增加1.29億；合約資產(chǎn)增加9280萬；及現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物增加3530萬所抵銷。

截止2024年年末，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物達1.13億，上年同期為1.30億。

柏文喜指出，手回科技截至2024年的流動負債凈額超過13億，而現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅為1.13億，這種財務(wù)狀況確實可能對公司的日常運營和償債能力構(gòu)成威脅。流動負債凈額高意味著公司短期內(nèi)需要償還的債務(wù)較大，而現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物不足，可能導(dǎo)致公司在面臨突發(fā)情況或需要及時償債時資金緊張，影響公司的正常運營和信用評級。此外，這種財務(wù)狀況可能還會限制公司在業(yè)務(wù)拓展、研發(fā)投入等方面的資金投入，進而影響公司的長期發(fā)展和競爭力。

04

五大客戶貢獻營收超七成，屢屢違規(guī)被罰

在往績記錄期間，公司與超過110家保險公司建立了合作，其中包括68家人身險公司及46家財產(chǎn)險公司。其次，公司自保險經(jīng)紀公司和代理公司產(chǎn)生少量收入。公司于同期已與中國超過70%的人身險公司建立了合作。

公司大部分客戶均為中國保險公司。于往績記錄期間，公司來自各年度五大客戶的總收入分別為6.22億、10.42億、9.80億，分別占各年度總收入的77.2%、63.8%及70.7%。

于往績記錄期間，來自各年度最大客戶的收入分別為1.70億、2.78億、3.26億，分別占各年度總收入的21.0%、17.0%及23.5%。

公司供應(yīng)商主要包括：(1)保險代理人；(2)保險經(jīng)紀公司及代理商；及(3)提供推廣服務(wù)的信息技術(shù)及媒體公司（公司的自媒體流量渠道提供商）。

于往績記錄期間，公司向各年度五大供應(yīng)商的采購額分別為1.74億、2.16億、2.35億，分別占各年度總采購額的33.1%、20.0%及27.4%；公司向各年度最大供應(yīng)商的采購額分別約為6050萬、8410萬、6530萬，分別占各年度總采購額的11.5%、7.8%及7.7%。

2023年12月，創(chuàng)信保險銷售有限公司于深金罰決字〔2023〕68號案件中，因“未按規(guī)定使用銀行賬戶；部分互聯(lián)網(wǎng)人身保險業(yè)務(wù)不符合監(jiān)管要求；未按規(guī)定建立或者管理業(yè)務(wù)檔案”，被國家金融監(jiān)督管理總局深圳監(jiān)管局，處以“警告并處罰款5萬元”。

2023年9月，深圳手回科技集團有限公司曾論文被執(zhí)行人，被執(zhí)行金額約940.29萬元。

2022年5月，手回科技全資子公司小雨傘保險經(jīng)濟有限公司因互聯(lián)網(wǎng)保險信息披露不充分遭天津銀保監(jiān)局警告并處罰款1萬元。

2022年5月，小雨傘保險的總經(jīng)理陳德濤于津銀保監(jiān)罰決字(2022]28號案件中，因“對公司違法行為承擔相應(yīng)責(zé)任”，被中國銀行保險監(jiān)督管理委員會天津監(jiān)管局列為被執(zhí)行人，處以“警告并處罰款1萬元”。（港灣財經(jīng)出品）