文丨惠凱 編輯丨承承

在民航業(yè)需求持續(xù)修復(fù)下，渤海租賃2024年?duì)I收獲得增長。

受益于全球航空租賃市場的緊俏行情，渤海租賃在2024年不僅實(shí)現(xiàn)總營收384.31億元，同比增長14.12%，且股價(jià)也大幅上漲76.17%。在股價(jià)上漲期間，多位股東選擇高位減持。近幾年，渤海租賃一直未能現(xiàn)金分紅，投資人期待上市公司能夠通過引入戰(zhàn)投或分拆資產(chǎn)等方式，加大市值管理力度。

大額商譽(yù)減值影響渤海租賃業(yè)績表現(xiàn)

4月3日，渤海租賃發(fā)布了2024年年報(bào)，2024年總營收384.31億元，同比增長14.12%；歸屬于上市公司股東的凈利潤9.04億元，同比下降29.45%；扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤為1801.90萬元，同比下降91.92%。值得指出的是，若扣除13.91億元商譽(yù)減值的影響，渤海租賃扣非凈利潤將達(dá)到14.09億元。

資料顯示，渤海租賃的主營業(yè)務(wù)為租賃業(yè)，主要為境內(nèi)外客戶提供全方位的飛機(jī)租賃、集裝箱租賃、基礎(chǔ)設(shè)施租賃、大型設(shè)備租賃等租賃服務(wù)，其中飛機(jī)租賃和銷售（行業(yè)）貢獻(xiàn)的收入占比在近兩年均超過了八成。2024年，渤海租賃的飛機(jī)租賃和銷售（行業(yè)）實(shí)現(xiàn)收入319.75億元，同比增長了17.67%，營收占比達(dá)83.2%。

渤海租賃之所以能夠?qū)崿F(xiàn)營收同比增長，主要得益于2024年民航業(yè)的緊俏行情。據(jù)國際航協(xié)（IATA）預(yù)測，2024年全球航空客運(yùn)總量同比增長10.4%，但商用新飛機(jī)交付量卻較年初的預(yù)測下降30%。供需缺口進(jìn)一步走擴(kuò)，推動(dòng)了飛機(jī)市場的租賃費(fèi)率及續(xù)約率進(jìn)一步提升。一方面是民航業(yè)需求持續(xù)修復(fù)，另一方面是波音因質(zhì)量問題等導(dǎo)致產(chǎn)能嚴(yán)重不足，不少航司預(yù)訂的飛機(jī)已排至數(shù)年之后。在這樣的背景下，飛機(jī)租賃引起更多重視。而渤海租賃是全球飛機(jī)租賃行業(yè)的巨頭。截至2024年末，渤海租賃機(jī)隊(duì)規(guī)模達(dá)1158架，包括自有和管理機(jī)隊(duì)587架、訂單飛機(jī)571架（含CAL飛機(jī)資產(chǎn)），服務(wù)于全球59個(gè)國家的140家航空公司客戶。

在渤海租賃2024年年報(bào)發(fā)布后，有分析師小幅上調(diào)了公司目標(biāo)股價(jià)。比如廣發(fā)證券分析師陳福在最新研報(bào)中給出了4.8元的目標(biāo)價(jià)，而他在2024年11月、2025年2月給出的目標(biāo)價(jià)還分別為3.71元、4.77元。

利息費(fèi)用占比有所增長

租賃行業(yè)是重資產(chǎn)行業(yè)，財(cái)務(wù)費(fèi)用較高。在渤海租賃實(shí)現(xiàn)2024年?duì)I收增長的同時(shí)，其利息費(fèi)用也創(chuàng)出近幾年新高，合并報(bào)表下的利息費(fèi)用達(dá)101億元，比2023年同比增長了約6%。Wind數(shù)據(jù)顯示，2022年-2024年，渤海租賃利息費(fèi)用占總營收的比例從25.8%走高至26.3%。

Wind數(shù)據(jù)還顯示，2019年6月末、2021年3月末，渤海租賃的授信規(guī)模分別是2504億元、2745億元，已使用額度分別是2142億元、2342億元（其后公司未再披露授信數(shù)據(jù)）。渤海租賃此前曾發(fā)行過大量境內(nèi)債、境外美元債，但因債券違約一事，導(dǎo)致公司2020年后不再從國內(nèi)債券市場融資。

據(jù)渤海租賃公告，集裝箱租賃子公司Global Sea Containers Two Limited申請了10億美元貸款額度，貸款利率為固定利率11.25%-12.25%。對此，有投資者提出，“公司此前曾提到資產(chǎn)出售、引入戰(zhàn)略投資人兩種不同的策略，早在2022年就有普通投資人提出在海運(yùn)高點(diǎn)時(shí)出售集裝箱資產(chǎn)，面對2024年9月到期的美元借款公司發(fā)行了利率11%-12%的10億美元私募債來償還，請問貴公司目前如何評判以及執(zhí)行以上兩種策略的？”對于投資人的提問，渤海租賃方面未做直接回復(fù)。

對于渤海租賃的負(fù)債情況，國聯(lián)民生分析師劉雨辰、陳昌濤測算認(rèn)為，渤海租賃2024年負(fù)債成本為4.69%，同比走高14個(gè)BP。負(fù)債成本上行，主要系當(dāng)前置換債務(wù)成本雖邊際改善，但絕對水平仍高于到期債務(wù)成本?！昂罄m(xù)隨著美聯(lián)儲降息的推進(jìn)，公司負(fù)債成本有望逐步改善?！?/p>

短期內(nèi)不具備現(xiàn)金分紅條件

和港股中業(yè)務(wù)較為一致的租賃企業(yè)對比，中銀航空租賃、中國飛機(jī)租賃最新PB(MRQ)分別是0.83倍、0.68倍，而渤海租賃0.57倍的PB(MRQ)估值相對較低。中銀航空租賃、中國飛機(jī)租賃的現(xiàn)金分紅比例和股息率較高，最新的股息率(TTM)分別高達(dá)6.2%、7.8%，而渤海租賃已經(jīng)多年沒有現(xiàn)金分紅。

對此情況，有投資者在投資者互動(dòng)平臺上提出，“這幾年經(jīng)歷重整風(fēng)波走上正軌，是否考慮分紅給投資者？”對此，渤海租賃董秘回復(fù)稱，“上市公司制定利潤分配方案時(shí)，應(yīng)當(dāng)以母公司報(bào)表中可供分配利潤為依據(jù)?！辈澈Ｗ赓U母公司截至2023年末可供分配利潤為負(fù)值，不滿足《公司章程》中約定的分紅條件。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2023年末、2024年末，渤海租賃的未分配母公司利潤分別為-36.6億元和-46億元。2024年年報(bào)顯示，因現(xiàn)金分紅條件仍不成熟，公司在2024年度仍不會派發(fā)股息。

投資者提問，“公司破凈，近期是否有回購股票注銷等市值管理計(jì)劃？”對此，渤海租賃方面回復(fù)目前暫無股票回購計(jì)劃。那么，渤海租賃將通過哪些措施提振估值呢？以郵件方式向企業(yè)提出咨詢，截至本文發(fā)稿未獲回復(fù)。

圖1 ?渤海租賃2017年以來母公司未分配利潤變化（單位：億元）

數(shù)據(jù)來源：Wind，紅刊財(cái)經(jīng)制圖

部分股東高位減持

2019年4月以來，渤海租賃股價(jià)持續(xù)向下調(diào)整，這種情況除了市場原因外，一定程度上和公司債務(wù)重組后續(xù)影響有關(guān)。

資料顯示，受大股東2018年后的債務(wù)危機(jī)影響，渤海租賃出現(xiàn)了債券違約，不得不于2022年實(shí)施了債務(wù)重組?，F(xiàn)如今，隨著公司業(yè)務(wù)和現(xiàn)金流的好轉(zhuǎn)，渤海租賃信用正在逐步修復(fù)。今年4月15日, 渤海租賃發(fā)布公告稱，原本延期的“19 渤海租賃 SCP002”，按照分期兌付約定向投資人執(zhí)行完畢兌付事項(xiàng)后，債券于近期自動(dòng)注銷。

2024年，渤海租賃股價(jià)出現(xiàn)了大幅上漲，全年漲幅達(dá)76.17%，然而就在其股價(jià)上漲期間，有多個(gè)股東出現(xiàn)高位減持。

據(jù)年報(bào)披露，在2024年三季度加倉成為公司第九大流通股東的社保基金406組合，于當(dāng)年四季度選擇高位減持，并在2024年底退出公司前十大流通股東行列；長春農(nóng)商行、中加基金、中信建投-定增11號資管計(jì)劃等股東也在2024年下半年陸續(xù)減持，其中，長春農(nóng)商行持股數(shù)量從此前的2.6億股減持到2024年末的1.6億股左右，中加基金持股從此前的2.6億股減持到2024年末的1.4億股。

投資者期待引入“戰(zhàn)投”

除了債權(quán)融資，股權(quán)融資也是企業(yè)補(bǔ)充資本的重要方式。Wind顯示，渤海租賃上一次定增融資還是在2015年，彼時(shí)公司以每股6.07元的價(jià)格募資了160億元。當(dāng)時(shí)，廣州國資旗下的廣州市城投投資有限公司斥資16億元獲配2.63億股。目前，廣州城投投資仍是渤海租賃的第四大股東，并推舉公司監(jiān)事會主席劉文吉擔(dān)任渤海租賃的董事。未來若渤海租賃估值得以提升，則將有助于改善長期機(jī)構(gòu)投資者的財(cái)務(wù)收益。

有不少投資者呼吁公司引入戰(zhàn)略投資者，補(bǔ)充股權(quán)資本。比如有投資者在交易所互動(dòng)平臺上建議，“公司作為一個(gè)資金密集型多元金融機(jī)構(gòu)，從長遠(yuǎn)考慮，強(qiáng)烈建議引入國內(nèi)大型國有銀行或南航、東航等國有航空公司作為戰(zhàn)略投資人，以利于公司長遠(yuǎn)發(fā)展”。還有投資者今年1月提問“公司是否有引入國有銀行、保險(xiǎn)公司、航空公司等作為戰(zhàn)略投資方的計(jì)劃？目前是否有意向戰(zhàn)略投資方？”對于投資者的建議，渤海租賃未做回應(yīng)。

展望渤海租賃未來，國聯(lián)民生分析師劉雨辰、陳昌濤認(rèn)為，由于飛機(jī)供需差距短期難以扭轉(zhuǎn)、飛機(jī)租金有望進(jìn)一步走高，渤海租賃旗下的AVOLON是全球第二大飛機(jī)租賃商，未來市場份額有望進(jìn)一步擴(kuò)大，加上“涉俄飛機(jī)風(fēng)險(xiǎn)全部出清”，預(yù)計(jì)2025年-2027年渤海租賃的歸母凈利潤將達(dá)到14億元、21億元、25億元，業(yè)務(wù)優(yōu)勢顯著，維持“買入”評級。

圖2 ?AH股航空租賃公司PB(MRQ)走勢

數(shù)據(jù)來源：wind，紅刊財(cái)經(jīng)制圖

（文中提及個(gè)股僅作舉例分析，不作投資建議）