《港灣商業(yè)觀(guān)察》施子夫 王璐

作為我國(guó)杏仁露的第一品牌，承德露露（000848.SZ）的知名度與影響力曾一度家喻戶(hù)曉。而近十年來(lái)看，公司的規(guī)模體量卻始終停滯不前。

承德露露發(fā)展道路上面臨哪些挑戰(zhàn)？而公司又為何多年來(lái)始終無(wú)法攻克？外界對(duì)此也討論眾多。

11月22日，承德露露在深交所互動(dòng)易中披露，截至2024年11月20日公司股東戶(hù)數(shù)為4.74萬(wàn)戶(hù)，較上期（2024年11月8日）減少1758戶(hù)，減幅為3.57%。

根據(jù)東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)顯示，承德露露股東戶(hù)數(shù)低于行業(yè)平均水平。截至2024年11月20日食品飲料行業(yè)上市公司平均股東戶(hù)數(shù)為5.39萬(wàn)戶(hù)。

01

近十年30億難關(guān)如何突破？

業(yè)績(jī)方面，今年前三季度，承德露露實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入21.59億元，同比增長(zhǎng)6.10%；歸母凈利潤(rùn)4.19億元，同比下降5.49%；扣非凈利潤(rùn)4.18億元，同比下降5.13%；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為1.01億元，同比下降0.29%；毛利率41.52%，同比下降1.63個(gè)百分點(diǎn)。

第三季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.250億，同比下降2.99%；歸母凈利潤(rùn)1.256億，同比下降2.30%；扣非凈利潤(rùn)1.253億，同比下降0.44%。

截至三季度末，公司總資產(chǎn)為38.12億元，同比下滑8.83%；歸屬于上市公司股東的所有者權(quán)益為31.84億元，同比增長(zhǎng)3.09%。

今年各季度對(duì)比來(lái)看，承德露露一季度實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，二季度收入不錯(cuò)但凈利潤(rùn)卻大幅下滑近四成。

中銀證券指出，三季度公司營(yíng)收增速低于社零的飲料類(lèi)增速（同比增長(zhǎng)2.5%）。公司產(chǎn)品具備禮贈(zèng)屬性，受消費(fèi)環(huán)境及公司自身收入確認(rèn)節(jié)奏影響，淡季銷(xiāo)售表現(xiàn)平淡。判斷南方市場(chǎng)及新品推廣進(jìn)度偏慢，基本盤(pán)北方市場(chǎng)表現(xiàn)穩(wěn)健。2024年3月，公司推出股權(quán)激勵(lì)，從業(yè)績(jī)考核目標(biāo)來(lái)看，2024年公司營(yíng)收的目標(biāo)值、區(qū)間值增速分別為10.0%、6.6%，考慮到去年4季度為高基數(shù)，判斷公司可順利達(dá)成營(yíng)收區(qū)間值目標(biāo)。受益于25年春節(jié)提前，4季度收入提前確認(rèn)，公司積極備貨迎接旺季，銷(xiāo)售端將環(huán)比提速。

中銀證券維持此前的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)24至25年公司營(yíng)收規(guī)模分別為31.8、33.8、35.7億元，同比分別增7.7%、6.2%、5.8%，歸母凈利分別為6.4、7.4、7.9億元，同比分別增0.5%、15.8%、6.9%，對(duì)應(yīng)PE分別為14.5X、12.5X、11.7X，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。

近十年來(lái)看，承德露露的收入始終無(wú)法突破30億元難關(guān)，顯然與同行相比難言樂(lè)觀(guān)。

2015年-2023年，承德露露的營(yíng)收分別為27.06億、25.21億、21.12億、21.22億、22.55億、18.61億、25.24億、26.92億和29.55億。2023年?duì)I收相對(duì)創(chuàng)下歷史新高。

戰(zhàn)略定位專(zhuān)家、九德定位咨詢(xún)公司創(chuàng)始人徐雄俊曾指出，承德露露多年未增長(zhǎng)的原因主要還在因?yàn)檎J(rèn)知障礙及口味不好喝，如承德露露的兩個(gè)對(duì)手核桃乳及椰樹(shù)椰汁，大眾認(rèn)知較高、口味較好。承德露露的問(wèn)題在三個(gè)方面，第一是品牌的認(rèn)知性，第二是口味，第三是精準(zhǔn)的定位特性，如六個(gè)核桃健腦、椰樹(shù)椰汁能豐胸美容，承德露露缺乏非買(mǎi)不可的購(gòu)買(mǎi)理由。

“承德露露不僅是華東、西南，它整個(gè)南方市場(chǎng)都不太好，可能承德露露主要在華北北方市場(chǎng)賣(mài)的還可以，其他市場(chǎng)都很難做好。承德露露的超級(jí)大單品沒(méi)有走向南北通喝，很難走到長(zhǎng)江以南，從認(rèn)知層面來(lái)說(shuō)，承德露露主要在華北，過(guò)了長(zhǎng)江以南，很多人不知道杏仁露是什么東西，口味上杏仁露有點(diǎn)苦澀，南方人難以接受，這是承德露露面臨的較大挑戰(zhàn)”。

廣東省食品安全保障促進(jìn)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)、中國(guó)食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬認(rèn)為，承德露露多年來(lái)為什么逐漸走向沒(méi)落，核心原因還是市場(chǎng)敏感度太低，創(chuàng)新升級(jí)和迭代的速度和質(zhì)量沒(méi)有跟上?！敖┠瓿械侣堵兑苍噲D進(jìn)行一些創(chuàng)新，推出新品，但是從產(chǎn)品、包裝、定位、宣傳等角度來(lái)看，表現(xiàn)并不令人滿(mǎn)意，尤其是在與新生代消費(fèi)群體的互動(dòng)方面亮點(diǎn)不足，很難吸引到主力消費(fèi)人群?！?/p>

在10月15日舉行的投資者交流活動(dòng)上，承德露露表示，目前杏仁奶、巴旦木奶等新品先在抖音、快手、天貓、京東等電商平臺(tái)進(jìn)行推廣，后續(xù)根據(jù)市場(chǎng)反饋情況擇機(jī)在線(xiàn)下進(jìn)行銷(xiāo)售。宣傳方面，公司通過(guò)社交媒體，進(jìn)行品牌年輕化建設(shè)，圈粉年輕消費(fèi)人群，進(jìn)入年輕人群視野，包括微信公眾號(hào)、視頻號(hào)、微博、小紅書(shū)、抖音等。包裝方面，公司將以市場(chǎng)需求為導(dǎo)向，持續(xù)做好現(xiàn)有產(chǎn)品的包裝優(yōu)化工作，并將根據(jù)產(chǎn)品定位、消費(fèi)場(chǎng)景等研究開(kāi)發(fā)不同包裝形式的新產(chǎn)品。

02

前三季度銷(xiāo)售費(fèi)用增加不少，回購(gòu)提振信心

值得關(guān)注的是，即便業(yè)績(jī)?cè)鏊贈(zèng)]有大的飛躍，但承德露露在新品驅(qū)動(dòng)下的銷(xiāo)售費(fèi)用卻不斷增長(zhǎng)。在券商的研究報(bào)告中，普遍也提到了公司銷(xiāo)售費(fèi)用率的變化。

今年前三季度，公司營(yíng)業(yè)成本為12.63億，同比上年同期的11.57億增加了一億多。

2020年前三季度-2024年前三季度，公司銷(xiāo)售費(fèi)用分別為2.791億、2.956億、2.777億、2.655億和3.251億，銷(xiāo)售費(fèi)用率分別為20.22%、15.94%、14.09%、13.04%和15.06%。不難看出，2024年前三季度公司銷(xiāo)售費(fèi)用創(chuàng)近四年新高，而銷(xiāo)售費(fèi)用率同比增長(zhǎng)2.02個(gè)百分點(diǎn)。

中銀證券認(rèn)為，銷(xiāo)售費(fèi)用率提升幅度較大與新品及南方市場(chǎng)開(kāi)拓費(fèi)用投放增加，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇背景下，公司增加終端促銷(xiāo)費(fèi)有關(guān)。

東吳證券表示，從節(jié)奏上看，二季度、三季度銷(xiāo)售費(fèi)用增加明顯，主因市場(chǎng)需求較弱，增加廣宣費(fèi)用以提升銷(xiāo)售拉動(dòng)，同時(shí)銷(xiāo)售人員薪酬恢復(fù)增長(zhǎng)，在三季度成本壓力緩解背景下，銷(xiāo)售投入增加合理性較強(qiáng)。綜合分析當(dāng)前銷(xiāo)售政策同2022-2023是有所調(diào)整，反映了管理層主動(dòng)作為和業(yè)績(jī)關(guān)注。

一位華南飲料行業(yè)市場(chǎng)人士告訴《港灣商業(yè)觀(guān)察》，與同行椰樹(shù)、六個(gè)核桃相比，承德露露在營(yíng)銷(xiāo)上似乎一直未能輻射全國(guó)，尤其在華南市場(chǎng)，無(wú)論是商超等傳統(tǒng)渠道，還是一些廣告營(yíng)銷(xiāo)活動(dòng)，基本上看不到，這也直接導(dǎo)致了難以放大其產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，包括提高市場(chǎng)覆蓋率，消費(fèi)者產(chǎn)品認(rèn)知度。“比較像天地壹號(hào)，始終無(wú)力突破出舒適區(qū)，但天地壹號(hào)的營(yíng)銷(xiāo)活動(dòng)又多少好于承德露露。”

徐雄俊強(qiáng)調(diào)，承德露露杏仁露，南下的最大障礙是認(rèn)知障礙，營(yíng)銷(xiāo)的本質(zhì)要奪取認(rèn)知優(yōu)勢(shì)。

業(yè)績(jī)的顯著提振，對(duì)承德露露而言仍需大力變革，這恐怕不是短期內(nèi)就可實(shí)現(xiàn)。

不過(guò)，至少對(duì)投資者負(fù)責(zé)方面，承德露露也在挽回信心。

11月15日，承德露露發(fā)布了回購(gòu)報(bào)告書(shū)公告。基于對(duì)公司價(jià)值的高度認(rèn)可和對(duì)公司未來(lái)發(fā)展前景的信心，為維護(hù)廣大投資人利益，增強(qiáng)投資者信心，擬使用自有資金或自籌資金以集中競(jìng)價(jià)交易的方式回購(gòu)部分A股社會(huì)公眾股份（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“本次回購(gòu)”），用于注銷(xiāo)以減少公司注冊(cè)資本。本次回購(gòu)的數(shù)量不低于3000萬(wàn)股（含）且不高于6000萬(wàn)股（含），回購(gòu)價(jià)格不超過(guò)人民幣11.75元/股（含），回購(gòu)的資金額度不超過(guò)人民幣7.05億元（含），回購(gòu)股份實(shí)施期限為自公司股東大會(huì)審議通過(guò)本次回購(gòu)股份方案之日起12個(gè)月內(nèi)。

天風(fēng)證券認(rèn)為，回購(gòu)體現(xiàn)了對(duì)股東利益的重視。四季度及2025年公司有望持續(xù)受益于杏仁成本紅利，利潤(rùn)彈性釋放可期。

中銀證券表示，此次回購(gòu)金額遠(yuǎn)高于公司歷史回購(gòu)資金額度。2023年公司分紅率為66%，對(duì)應(yīng)股息率約為4.7%，體現(xiàn)了公司對(duì)投資者回報(bào)的重視，看好公司長(zhǎng)期投資價(jià)值。（港灣財(cái)經(jīng)出品）