《港灣商業(yè)觀察》施子夫

中秋、國慶雙節(jié)之后，白酒出現(xiàn)消費(fèi)淡季，又恰逢各大酒企陸續(xù)披露三季度成績單，各家表現(xiàn)如何盡映入眼簾。

10月末，酒鬼酒股份有限公司（以下簡稱，酒鬼酒，000799.SZ）披露2024年三季度財務(wù)報告，不過表現(xiàn)并不亮眼。不僅營收、凈利大降，由盈為虧。同時還伴有主營產(chǎn)品量價齊跌、經(jīng)銷商減少、現(xiàn)金流持續(xù)流出等問題。

01

轉(zhuǎn)盈為虧，營收凈利潤大降

第三季度，酒鬼酒實(shí)現(xiàn)營收1.97億元，同比下滑67.24%；歸屬于上市公司股東的凈利潤-6453.20萬元，同比下滑213.67%；歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤-6609.66萬元，同比下滑219.48%；基本每股收益-0.20元/股，同比下滑213.67%。

前三季度，酒鬼酒實(shí)現(xiàn)營收11.91億元，同比下滑44.41%；歸屬于上市公司股東的凈利潤5648.76萬元，同比下滑88.20%；歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤5062.12萬元，同比下滑89.27%；基本每股收益0.17元/股，同比下滑88.20%。

對于當(dāng)期業(yè)績大幅下降的原因，酒鬼酒方面歸因于白酒行業(yè)需求端下降明顯，經(jīng)銷商回款意愿不強(qiáng)；行業(yè)競爭加劇，聚焦戰(zhàn)略顯效尚需時間；持續(xù)加大促銷投入，加之產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中中端及大眾價位段產(chǎn)品占比上升，導(dǎo)致利潤降幅明顯。

根據(jù)官網(wǎng)顯示，酒鬼酒的前身為始建于1956年的吉首酒廠，1997年酒鬼酒在深交所上市，目前酒鬼酒擁有“湘泉”“酒鬼”“內(nèi)參”三大品牌。

從售價來看，52度內(nèi)參酒500ml（甲辰）零售指導(dǎo)價1499元，39度內(nèi)參酒500ml（甲辰）零售指導(dǎo)價1199元，52度內(nèi)參酒500ml（大師）零售指導(dǎo)價3999元，目標(biāo)高端客群。

52度紅壇酒鬼酒500ml（18）零售指導(dǎo)價598元，52度紅壇酒鬼酒500ml（20）零售指導(dǎo)價659元，52度酒鬼酒500ml（透明裝）零售指導(dǎo)價508元。

54度提升湘泉酒（甲辰版）500ml零售指導(dǎo)價78元，52度湘泉王酒（三星）500ml零售指導(dǎo)價118元。

事實(shí)上，此份三季報酒鬼酒的業(yè)績表現(xiàn)延續(xù)了半年報的業(yè)績頹勢。半年報顯示，2024年1-6月，酒鬼酒實(shí)現(xiàn)營收9.94億元，同比下滑35.5%；歸屬于上市公司股東的凈利潤1.21億元，同比下滑71.32%；歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤1.17億元，同比下滑71.98%。

除了業(yè)績面滑坡，2024年上半年酒鬼酒存貨錄得16.42億元，占總資產(chǎn)比例的29.15%，同比增長1.69%。而到了三季度，酒鬼酒的存貨進(jìn)一步提升至16.7億元，較2023年同期增長15.16%。

2024年上半年中，酒鬼酒當(dāng)期經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-2.09億元。在今年三季度中公司錄得經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額-4.11億元，流出金額較中報翻番。

其他經(jīng)營指標(biāo)，2024年前三季度，酒鬼酒的銷售費(fèi)用為4.76億元，同比下滑25.64%；管理費(fèi)用1.16億元，同比增長8.52%；研發(fā)費(fèi)用1612.82萬元，同比增長27.22%。

2020年三季報-2023年三季報，公司銷售費(fèi)用分別為2.730億、6.426億、8.487億、6.395億，看起來2024年公司至少在銷售費(fèi)用端，進(jìn)行了大幅下調(diào)，降成本明顯。

截至2024年9月末，酒鬼酒的貨幣資金為13.41億元，同比下滑46.05%；應(yīng)付賬款3億元，同比增長10.43%；合同負(fù)債2.07億元，同比下滑17.6%；期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額13.41億元，同比減少46.05%。

02

主營產(chǎn)品量價齊跌，經(jīng)銷商大幅減少

除了公司方面給出的因素，外界不少聲音認(rèn)為，酒鬼酒三季報業(yè)績大幅下滑與公司高端酒系列價格倒掛脫離不了關(guān)系。

從中報中可以看出，2024年上半年，酒鬼酒內(nèi)參系列、酒鬼系列、湘泉系列的本期銷量分別為250千升、2133千升和813千升。而在2023年上半年，上述項(xiàng)目的本期銷售量分別為450千升、3019千升和597千升。通過數(shù)據(jù)可以看出，在2024年上半年，內(nèi)參系列、酒鬼系列、湘泉系列的銷量分別同比上一年同期增長-44.44%、-29.35%和36.18%。

各主營產(chǎn)品收入方面，2024年上半年，酒鬼酒內(nèi)參系列、酒鬼系列、湘泉系列的收入金額分別為1.73億元、5.91億元和4912.45萬元，分別占當(dāng)期營收比重的17.39%、59.48%和4.94%，實(shí)現(xiàn)收入金額分別同比增長-60.85%、-30.11%和36.33%。除了湘泉系列及其他系列收入同比有所增長外，其余產(chǎn)品的收入下滑百分比均超兩位數(shù)。

淘天數(shù)據(jù)顯示，目前52度500ml內(nèi)參酒的普遍售價在700-900元區(qū)間，酒鬼500ml紅壇酒的普遍售價在400元左右。

除了量價齊跌，更不利的消息是，酒鬼酒半年報中經(jīng)銷商數(shù)量也出現(xiàn)了明顯下滑。截至2024年6月末，酒鬼酒共計擁有經(jīng)銷商數(shù)量1301家，較2023年末的1774家減少473家。

在三季報中，公司表示，持續(xù)推進(jìn)BC聯(lián)動銷售模式，強(qiáng)化市場動銷，持續(xù)加大消費(fèi)者促銷費(fèi)用投入，去化渠道庫存，消費(fèi)端開瓶、宴席數(shù)量都取得了較明顯增長，但因當(dāng)前經(jīng)銷商回款謹(jǐn)慎，造成終端動銷、經(jīng)銷商分銷與經(jīng)銷商回款節(jié)奏不同頻，進(jìn)而導(dǎo)致費(fèi)用投入進(jìn)度與公司收入達(dá)成不匹配。

在9月19日的投資者關(guān)系活動中，公司指出，2024年公司經(jīng)銷商方面的重點(diǎn)工作之一是提高經(jīng)銷商質(zhì)量，部分低效經(jīng)銷商不再續(xù)簽合同，上述區(qū)域經(jīng)銷商數(shù)量減少大部分是這一原因。另外今年白酒行業(yè)整體銷售平淡，競爭加劇，經(jīng)銷商獲利難度增加，也導(dǎo)致部分經(jīng)銷商退出。關(guān)于經(jīng)銷商庫存酒，公司不斷強(qiáng)化經(jīng)銷商閉戶管理，經(jīng)銷商閉戶前公司會準(zhǔn)確統(tǒng)計庫存，協(xié)助客戶消化或轉(zhuǎn)移到新客戶銷售，確?？蛻糸]戶前不再有影響市場價格體系的產(chǎn)品。

“目前公司湖南大本營市場和省外樣板市場建設(shè)工作均根據(jù)既定規(guī)劃在有序推進(jìn)。公司目前在大本營和樣板市場上推進(jìn)聚焦戰(zhàn)略，夯實(shí)主力市場渠道基礎(chǔ)，推進(jìn)BC聯(lián)動營銷模式變革，提升主力市場銷售氛圍，上述舉措均取得了明顯成效。但由于市場大環(huán)境影響，這些成效與公司預(yù)期尚有差距。下一步公司將根據(jù)首批樣板市場建設(shè)推進(jìn)質(zhì)量情況進(jìn)行綜合評估，適時啟動第二批樣板市場建設(shè)?！本乒砭平榻B。

03

券商下調(diào)盈利預(yù)測，渠道回款意愿走弱

國金證券研報顯示，三季報酒鬼酒營收規(guī)模再縮水主要系：雙節(jié)動銷承壓，渠道回款情緒走弱，聚焦培育成效尚未顯現(xiàn)；固定開支對凈利潤存有影響，疊加為去化社會庫存培育動銷需前置加大費(fèi)投、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)走弱，影響利潤表現(xiàn)。

國金證券認(rèn)為，考慮白酒行業(yè)需求持續(xù)走弱，對規(guī)模尚小酒企沖擊較強(qiáng)，下調(diào)24-26年歸母凈利84%/68%/61%，預(yù)計24-26年收入分別-51.0%/+10.7%/+10.0%；歸母凈利分別-89.3%/+154.2%/+41.6%，對應(yīng)歸母凈利分別0.6/1.5/2.1億元；EPS為0.18/0.46/0.65元，公司股票現(xiàn)價對應(yīng)PE估值分別為285.9/112.5/79.4倍，下調(diào)至“增持”評級。

華安證券在研報中表示，2024年第三季度酒鬼酒毛利率同比下降11.65個百分點(diǎn)至64.04%，主因內(nèi)參下滑導(dǎo)致產(chǎn)品結(jié)構(gòu)下移。同期，公司銷售/管理費(fèi)率同比分別大幅上升30.21個百分點(diǎn)、13.62個百分點(diǎn)，主因費(fèi)效比降低導(dǎo)致規(guī)模效應(yīng)大幅走弱。綜上，2024年第三季度公司凈利率同比下降42.22個百分點(diǎn)至-32.77%。

華安證券認(rèn)為，由于行業(yè)景氣度恢復(fù)較慢，調(diào)整盈利預(yù)測，預(yù)計公司24-26年實(shí)現(xiàn)營收14.66/15.25/16.48億元（前值22.40/23.88/26.63億元），同比-48.2%/+4.1%/+8.0%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.54/1.21/1.82億元（前值3.22/3.49/4.05億元），同比-90.2%/+124.9%/50.8%，對應(yīng)PE為308/137/91X，維持“買入”評級。

東吳證券研報顯示，2024年第三季度收入大幅下降，主因行業(yè)動銷放緩背景下，渠道回款拿貨態(tài)度更趨謹(jǐn)慎，公司以去庫動銷為先。

東吳證券認(rèn)為，三季度渠道收縮選品，回款更趨謹(jǐn)慎。2024年三季度公司實(shí)現(xiàn)收入2億元，環(huán)比2季度收入5億元顯著收縮，一是二季度以來白酒動銷普遍承壓，渠道現(xiàn)金周轉(zhuǎn)變慢，主動去庫情緒漸強(qiáng)；二是公司推進(jìn)費(fèi)用改革，渠道利潤分配降低隨量返利、提升開瓶獎勵，經(jīng)銷商壓貨積極性減弱。

東吳證券預(yù)計，當(dāng)前環(huán)境下，公司持續(xù)堅定推進(jìn)營銷模式轉(zhuǎn)型，重點(diǎn)做深省內(nèi)市場、打造樣板市場，下一階段還將聚焦突破、深度挖潛，對重點(diǎn)市場、重點(diǎn)客戶進(jìn)行精準(zhǔn)化服務(wù)?？紤]渠道回款意愿進(jìn)一步走弱，調(diào)整2024~2026年歸母凈利潤至0.6、0.7、1.3億元（前值為3.1、3.5、4.3億元），同比-89%、+16%、+87%，當(dāng)前市值對應(yīng)PE為271、234、125倍，維持“增持”評級。（港灣財經(jīng)出品）