《港灣商業(yè)觀察》黃懿

穩(wěn)健醫(yī)療用品股份有限公司（下稱“穩(wěn)健醫(yī)療”，300888.SZ）交出的三季報不容樂觀。

數(shù)據(jù)來看，前三季度公司營收有輕微增長，但是凈利潤和歸屬凈利潤的同比下滑幅度要遠(yuǎn)超今年一季度和上半年的情況。

與此同時，公司收購了Global Resources International（以下簡稱“GRI”），引起不少投資者的關(guān)注。

01

前三季度凈利潤降幅擴(kuò)大

2024年前三季度，穩(wěn)健醫(yī)療的收入為60.70億，同比增長0.99％；凈利潤為5.862億，同比下滑73.18％；歸屬凈利潤為5.53億，同比下滑74.25％；扣非凈利潤為4.718億，同比下滑24.01％；毛利率為48.14％，同比下降2.03個百分點(diǎn)；凈利率為9.66％，同比下降26.71個百分點(diǎn)。

2024年第三季度，穩(wěn)健醫(yī)療的收入為20.37億，同比增長16.80％；歸屬凈利潤為1.69億，同比下滑88.49％；歸屬扣非凈利潤為1.45億，同比增長104.55％。

數(shù)據(jù)對比顯示，2024年一季度及上半年，公司的營收分別為19.09億及40.34億，同比下滑18.84％及5.47％；一季度和二季度營收則同比增長-18.84％及10.96％。

同樣是今年一季度及上半年，歸屬凈利潤分別為1.824億及3.842億，同比下滑51.60％及43.64％，扣非凈利潤分別為1.442億及3.269億，同比下滑53.46％及40.57％；一季度和二季度歸屬凈利潤分別為1.824億、2.017億；同比下滑51.60％及33.79％，扣非凈利潤分別為1.442億、1.827億，同比下滑53.46％及23.94％。

顯然，今年前三季度的凈利潤和歸屬凈利潤的同比下滑幅度要遠(yuǎn)超今年一季度及上半年的情況。

穩(wěn)健醫(yī)療解釋稱，第三季度歸屬凈利潤同比下降88.49％，主要系上年同期穩(wěn)健工業(yè)園城市更新改造項(xiàng)目(以下簡稱為“城市更新項(xiàng)目”)收益增加歸母凈利潤13.6億，剔除該特殊因素影響后本報告期比上年同期增長62.17％。而前三季度歸屬凈利潤同比下降74.25％，主要系上年同期城市更新項(xiàng)目收益增加歸母凈利潤13.6億，剔除該特殊因素影響后年初至報告期末比上年同期下降29.62％。

公司強(qiáng)調(diào)稱，由于房地產(chǎn)市場發(fā)生較大變化，該項(xiàng)目已暫緩?fù)七M(jìn)建設(shè)，并已于2023年年報沖回此凈利潤13.6億元。剔除城市更新項(xiàng)目對去年同期基數(shù)的影響，2024年第三季度公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤同比增長62.2％，實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤1.4億元，同比增長104.6％。

根據(jù)穩(wěn)健醫(yī)療以往披露顯示，2023年，公司擬與深圳星達(dá)房地產(chǎn)開發(fā)有限公司合作，處置所持有的深圳市龍華區(qū)穩(wěn)健工業(yè)園的土地及建筑物，公司將于2023年三季度向星達(dá)公司移交土地2.91萬平米、地上永久建筑物3.72萬平米，并有望獲得貨幣補(bǔ)償4.15億元、回遷物業(yè)建筑面積5.07萬平米。為此，穩(wěn)健醫(yī)療將于2023年第三季度進(jìn)行會計處理，增加其他非流動資產(chǎn)16.01億元，確認(rèn)遞延所得稅負(fù)債2.4億，增加資產(chǎn)處置收益16.01億元，所得稅費(fèi)用2.4億元，2023年歸屬凈利潤預(yù)計增加13.61億元。

實(shí)際上，2023年，穩(wěn)健醫(yī)療的營收為81.85億，同比減少27.89％；歸屬凈利潤為5.804億，同比下滑64.84％；扣非凈利潤為4.12億，同比下滑73.61％。顯然，受到?jīng)Q策失誤的影響，公司的凈利潤未能達(dá)到預(yù)期水平。

值得關(guān)注的是，營收凈利潤承壓的同時，穩(wěn)健醫(yī)療銷售費(fèi)用水漲創(chuàng)高，而研發(fā)費(fèi)用有所下降。2020年三季報-2024年三季報，公司銷售費(fèi)用分別為11.11億、12.37億、14.00億、14.46億、15.76億，銷售費(fèi)用率分別為11.67％、21.26％、18.32％、24.05％、25.96％；研發(fā)費(fèi)用分別為3.420億、2.716億、3.744億、2.689億、2.317億，研發(fā)費(fèi)用率分別為3.59％、4.67％、4.90％、4.47％、3.82％。

數(shù)據(jù)上來看，穩(wěn)健醫(yī)療似乎呈現(xiàn)了“重營銷輕研發(fā)”趨勢。

在此情況下，10月28日，根據(jù)穩(wěn)健醫(yī)療股權(quán)激勵公告，公司擬推出股權(quán)激勵計劃，向公司董事、高管及相關(guān)人員，授予股票747.63萬股，授予價格15.39元/股，公司層面考核目標(biāo)為以2024/2025/2026年業(yè)績?yōu)榛鶖?shù)，觸發(fā)值/目標(biāo)值分別為次年營收增長13％/18％。

02

收購GRI后商譽(yù)大漲

對于營收層面，穩(wěn)健醫(yī)療較為滿意，其表示，經(jīng)過三個季度的不懈努力，收入規(guī)模追平2023年因感染防護(hù)產(chǎn)品帶來的高基數(shù)的影響，累計同比轉(zhuǎn)為正增長。其中，第三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入20.4億元，同比增長16.8％，單季度收入同比提速發(fā)展（第二季度收入同比增長11.0％）。

廣發(fā)證券發(fā)表研報稱，預(yù)計2024-2026年公司EPS分別為1.32/1.81/2.10元/股。鑒于公司消費(fèi)業(yè)務(wù)2024年前三季度逆勢逐季提速，醫(yī)療業(yè)務(wù)于2024Q3基本無防疫基數(shù)影響，恢復(fù)雙位數(shù)增長，且收購美國GRI，有望發(fā)揮協(xié)同作用；2025年醫(yī)療與消費(fèi)業(yè)務(wù)均有望實(shí)現(xiàn)較快增長，參考可比公司，給予公司2025年23XPE估值，對應(yīng)合理價值41.62元/股，給予“買入”評級。

國投證券預(yù)計，穩(wěn)健醫(yī)療2024-2026年營業(yè)收入為87.10、99.24、114.33億元，同比增長6.4％、13.9％、15.2％；歸母凈利潤為8.29、9.57、11.33億元，同比增長42.9％、15.4％、18.4％，對應(yīng)PE為24.7x、21.4x、18.1x，給予24年32xPE，目標(biāo)價45.57元，維持買入-A的投資評級。

從具體的業(yè)務(wù)來看，2024年前三季度，醫(yī)用耗材業(yè)務(wù)累計實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入26.6億元，同比下降11.5％，占比達(dá)到公司整體營業(yè)收入43.7％。消費(fèi)品業(yè)務(wù)累計實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入33.6億元，同比增長13.7％，占比達(dá)到公司整體營業(yè)收入的55.4％。

此外，渠道方面，國外銷售渠道保持較快增長，前三季度累計實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入12.0億元，同比增長12.7％，占醫(yī)用耗材業(yè)務(wù)收入比重45.2％。隨著在第三季度對GRI的收購，有望加強(qiáng)公司海外產(chǎn)能、銷售渠道及本地化運(yùn)營能力。

9月23日，穩(wěn)健醫(yī)療宣布以現(xiàn)金形式收購GRI的75.2％股權(quán)，對應(yīng)交易價格為1.2億美元，約合人民幣8.44億元。

公司表示，前期已經(jīng)制定計劃來實(shí)現(xiàn)雙方業(yè)務(wù)的協(xié)同，包括生產(chǎn)制造、數(shù)字化、財務(wù)等方面，目前整合工作按照計劃順利推進(jìn)。雙方已經(jīng)組建了項(xiàng)目組，并就協(xié)同工作達(dá)成了共識。

根據(jù)公告顯示，GRI公司是一家總部位于美國佐治亞州的全球性醫(yī)療耗材和工業(yè)防護(hù)企業(yè)，主要產(chǎn)品包括手術(shù)包、洞巾、鋪單、容器、手術(shù)衣、工業(yè)防護(hù)服。截至2023年底，GRI公司資產(chǎn)總額1.64億美元，凈資產(chǎn)6559.14萬美元。2023年度整體營收1.52億美元，凈利潤893.76萬美元。其收入按地區(qū)來看，美國占約70％、歐洲占20％、亞洲占10％；收入按業(yè)務(wù)分類來看，醫(yī)療耗材銷售占約55％、工業(yè)防護(hù)產(chǎn)品銷售占20％、其他合同加工占25％。

此次收購，穩(wěn)健醫(yī)療通過全資子公司天健發(fā)展（香港）有限公司、香港天健的全資美國特拉華州子公司、穩(wěn)健美國的全資美國特拉華州子公司、穩(wěn)健特拉華的全資美國喬治亞州子公司以及Victory Genesis的全資美國喬治亞州子公司（以下簡稱“合并子公司”）以現(xiàn)金形式收購 James Michael Mabry、Min Tang、John Brian Steward、Martin Dean Paugh、Mark Steven Fellows、Ecolab U.S. 14 Inc.等主體持有GRI的75.2％股權(quán)。交割完成后，合并子公司被吸收合并到GRI，并予以注銷，GRI為存續(xù)公司。

由此，穩(wěn)健醫(yī)療的商譽(yù)也水漲船高，前三季度，公司的商譽(yù)為15.15億，同比增長42.68％，環(huán)比增長75.29％。

同樣受到影響的還有公司的存貨，前三季度，公司的存貨為19.88億，同比增長35.66％；存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為146.76天，主要系并購GRI增加。

大消費(fèi)行業(yè)分析師楊懷玉表示，“直接收購海外企業(yè)，可以直接利用其現(xiàn)有的銷售網(wǎng)絡(luò)、客戶基礎(chǔ)、品牌認(rèn)知度以及物流設(shè)施，確實(shí)可以減少自行建立海外市場所需的時間和資源。但是弊端也是比較明顯的，跨國并購?fù)殡S著企業(yè)文化差異帶來的整合難題，可能需要較長時間才能實(shí)現(xiàn)真正的協(xié)同效應(yīng)。同時如果被收購企業(yè)未能達(dá)到預(yù)期的業(yè)績增長，可能會對穩(wěn)健醫(yī)療的財務(wù)報表產(chǎn)生負(fù)面影響?！?/p>

而對于商譽(yù)的增長，楊懷玉認(rèn)為，“商譽(yù)的增長并非絕對的好或壞，關(guān)鍵在于被收購公司的未來表現(xiàn)能否證明這筆投資是值得的。如果GRI能夠持續(xù)貢獻(xiàn)利潤，并幫助穩(wěn)健醫(yī)療實(shí)現(xiàn)其戰(zhàn)略目標(biāo)，那么商譽(yù)的增長就是合理的。然而，如果GRI的表現(xiàn)不佳，或者市場環(huán)境發(fā)生了不利變化，導(dǎo)致其價值下降，那么穩(wěn)健醫(yī)療可能需要對商譽(yù)進(jìn)行減值處理，這將直接影響到公司的凈利潤和股東權(quán)益?！?/p>

在12月6日的投資者關(guān)系活動上，穩(wěn)健醫(yī)療表示，回歸常態(tài)后，2024年前三季度累計，國外銷售占醫(yī)療板塊收入比重的45%，公司相信這項(xiàng)業(yè)務(wù)未來增長潛力很大。公司于2024年9月下旬公告了并購GRI公司的項(xiàng)目，該項(xiàng)目具有多方面的戰(zhàn)略意義：一方面，GRI在中國、美國、越南、多米尼加都有生產(chǎn)基地，穩(wěn)健醫(yī)療將利用其全球生產(chǎn)基地優(yōu)化產(chǎn)能布局；另一方面，通過GRI的渠道，公司有望讓更多穩(wěn)健醫(yī)療的產(chǎn)品進(jìn)入美國市場。協(xié)同性方面，GRI公司的產(chǎn)品線與穩(wěn)健醫(yī)療相似，主要集中在手術(shù)室耗材等產(chǎn)品，這有助于簡化整合流程。公司還制定了投后百天計劃，積極推動業(yè)務(wù)整合。（港灣財經(jīng)出品）