《港灣商業(yè)觀察》黃懿

2024年年末，乾元微珂控股有限公司（下稱“乾元微珂”）向港交所提交上市申請書，獨家保薦人為農(nóng)銀國際，神木德林榮澤能源運營股份有限公司（下稱“德林榮澤”）為國內(nèi)運營主體。

根據(jù)灼識資訊的資料，乾元微珂是中國主要的非長協(xié)煤綜合物流服務提供商，2023年收入規(guī)模為陜西省最大及中國西北地區(qū)第二。截至2024年6月30日，公司主要管理或靈活利用四個集運站，覆蓋30多個煤礦。

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營收凈利潤下滑，毛利率也承壓

2021年至2023年及2024年上半年（報告期內(nèi)），乾元微珂的收入分別為27.21億、45.24億、37.38億、17.95億；年/期內(nèi)利潤分別為3233.1萬、1.65億、4700.3萬元、1877.3萬；歸屬凈利潤分別為3233.1萬、1.65億、4488.2萬、1700.9萬；經(jīng)調(diào)整凈利潤（非國際財務報告準則）分別為3233.1萬、1.99億、4700.3萬、2420.8萬。

數(shù)據(jù)來看，公司2023年營收及凈利潤都下滑不少。

于往績記錄期間，乾元微珂有三大核心業(yè)務分部，即煤炭物流綜合服務、煤炭物流專項服務及煤炭物流增值服務。

報告期內(nèi)，來自煤炭物流綜合服務的收入占比分別為98.4％、96.6％、96.7％、95.5％，而該項業(yè)務中包含煤源尋找及煤炭采購服務、短倒運輸服務、站臺倉儲服務及鐵路運輸安排服務。

其間，來自煤源尋找及煤炭采購服務的收入占比分別為82.9％、82.4％、81.4％、75.0％?？梢?，煤源尋找及煤炭采購服務為乾元微珂的核心業(yè)務。

然而，這項業(yè)務在2024年上半年營收有所減少，資料顯示，煤源尋找及煤炭采購服務產(chǎn)生的收入由2023年上半年的17.28億減少至2024年同期的13.43億，主要是由于煤炭單價由2023年上半年的每噸836.5元降至2024年同期的每噸人民幣637.5元，與整體煤炭市場供需變化導致煤炭市場價格下降一致。

在毛利率方面，報告期內(nèi)，煤炭物流綜合服務的毛利率分別為2.9％、7.4％、3.3％、3.0％，而煤源尋找及煤炭采購服務的毛利率分別為1.0％、6.3％、1.2％、0.4％。值得注意的是，2023年上半年，煤源尋找及煤炭采購服務的毛利率錄得3.0％，2024年同期同比減少2.6個百分點，讓本就表現(xiàn)不佳的毛利率跌入谷底。

乾元微珂指出，2023年上半年錄得較高的毛利率水平，是因為2023年，公司撇銷了2022年對存貨確認的減值虧損。

此外，另外兩項業(yè)務雖然收入占比不顯著，但是毛利率水平表現(xiàn)較為積極，報告期內(nèi)，煤炭物流專項服務的毛利率分別為21.1％、7.6％、11.2％、16.6％；煤炭物流增值服務的毛利率分別為0、0、73.4％、87.1％。

深受核心業(yè)務毛利率下滑的影響，最終乾元微科的整體毛利率分別為3.5％、7.5％、3.6％、3.9％，呈現(xiàn)波動下滑趨勢。此外，和2023年上半年的4.6％毛利率相比，2024年同期同比減少了0.7個百分點。

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依賴前五大客戶，成本有所縮減

在毛利率下滑的情況下，乾元微珂顯然也對期間費用做出了把控。

報告期內(nèi)，銷售及營銷開支分別為1311.4萬、1978.4萬、1023.6萬、538.0萬。其中，乾元微珂從2023年開始對廣告開支0投入，其分別為15.6萬、155.0萬、0、0；而服務開支則分別為660.9萬、664.3萬、288.3萬、197.4萬。

公司稱，服務開支主要指招待開支、港口服務費、車輛服務費及代理開支。2023年減至288.3萬，主要由于公司于2023年減少了酬酢活動，招待開支減少。而服務開支由截至2023年上半年的93.4萬元增至2024年同期的197.4萬，主要由于公司加強營銷活動以擴大業(yè)務。

乾元微珂的主要客戶主要包括煤炭消費企業(yè)及缺乏向客戶交付煤炭的物流能力的煤炭供應商。報告期內(nèi)，前五大客戶分別貢獻同年╱期總收入的71.8％、57.9％、80.7％及71.7％。此外，單一最大客戶分別貢獻同年╱期總收入的23.7％、23.0％、50.4％及32.1％。

這也同乾元微珂所處行業(yè)有著強烈的地緣性有關(guān)，根據(jù)公司披露顯示，公司利用地理位置優(yōu)勢－總部及主要集運站均鄰近全國前二的產(chǎn)煤城市陜西省榆林市及內(nèi)蒙古鄂爾多斯，這一戰(zhàn)略性布局確保公司擁有豐富的煤炭資源可加以利用。

根據(jù)灼識資訊的資料，榆林市神木地區(qū)位于神府東勝侏羅紀煤田的聚煤中心，擁有探明煤炭儲量超過500億噸。根據(jù)灼識資訊的資料，該等煤炭儲量具有煤質(zhì)優(yōu)良、埋藏淺、易開采等特點。此外，按產(chǎn)煤量計，與神木相鄰的鄂爾多斯市在2023年中國產(chǎn)煤城市中排名首位。截至2024年6月30日，公司已與往績記錄期間內(nèi)的前五大供應商保持超過三年的業(yè)務關(guān)系。

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期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物迅速減少

此外，煤炭價格的影響在存貨上體現(xiàn)的十分明顯，報告期內(nèi)，乾元微珂的存貨分別為1413.5萬、3.90億、1.98億、1.11億，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為3天、18天、30天、16天。

2024年上半年，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)減至16.0天，主要由于公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)通常較長的港口便利化服務減少。

2022年，存貨同比增長2660.62％，主要由于公司于2022年采購更多煤炭并戰(zhàn)略性地提高庫存水平，以確保市場供應緊缺時的穩(wěn)定供應，為支持業(yè)務擴展，公司于2022年租賃煤炭倉儲能力更大的弘東浩強集運站，及政府為遏制疫情而采取限制措施，導致煤炭的市場需求于2022年底暫時下降。

2023年，存貨同比減少49.34％，主要由于2023年底市場需求增加及煤炭市場價格下降導致存貨賬面值減少。存貨減少至截至2024年上半年的1.11億，主要由于2024年上半年，公司減少煤炭采購且存貨水平較低，及2024年上半年煤炭價格下跌。

由此，公司錄得存貨撥備分別為-333.3萬、-4036.5萬、-497.7萬、-209.3萬，其中，2022年錄得高值是因為2023年煤炭市場價格下降。

截至2024年10月31日，乾元微珂截至2024年上半年的存貨中約100.0％已交付或消耗。

同一時期，乾元微珂的貿(mào)易應收款項及應收票據(jù)分別為4.71億、4.36億、5.17億、5.98億，周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為51天、37天、47天、57天。截至2024年10月31日，公司截至2024年上半年的貿(mào)易應收款項中約95.0％已結(jié)清。

不僅如此，乾元微珂的借款更是不斷增長。

流動負債中的計息銀行及其他借款分別為6376.0萬、1.03億、4814.6萬、4740.5萬；若涵蓋非流動負債中的銀行借款（有抵押），計息銀行及其他借款的總額為2.12億、4.36億、6.34億、6.21億。

2022年，計息銀行及其他借款總額同比增加105.56％，主要由于2022年貼現(xiàn)更多未到期銀行票據(jù)及產(chǎn)生更多銀行借款，以支持業(yè)務擴展；2023年，計息銀行及其他借款總額同比增加45.48％，主要由于公司為支持弘東浩強集運站的營運而產(chǎn)生更多銀行貸款及其他借款；2024年上半年減少至6.21億，主要由于有抵押銀行貸款減少。

對于收購弘東浩強集運站的始末，資料顯示，2023年6月，乾元微珂下屬的德林榮澤收購了弘東浩強45％的股權(quán)，對價為4500萬元。同日，又認購額外注冊資本1225萬元，合計持股51％。弘東浩強自此成為公司的附屬公司，目前乾元微珂四個集運站中僅弘東浩強集運站為公司自有。

中國企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長柏文喜對《港灣商業(yè)觀察》表示，“首先，通過收購弘東浩強集運站，乾元微珂擁有了自有集運站，可以更好地控制物流環(huán)節(jié)，降低對外部合作伙伴的依賴，提升業(yè)務的自主性和穩(wěn)定性。其次，在集運站建設電動重卡換電電站及分布式光伏電站，拓展了公司的業(yè)務范圍，提升了公司在煤炭物流行業(yè)的競爭力。最后，煤炭物流行業(yè)競爭激烈，且市場需求波動較大，發(fā)展為重資產(chǎn)模式可以更好地應對市場變化和競爭壓力?！?/p>

值得注意的是，收購弘東浩強后，報告期內(nèi)，公司物業(yè)、廠房及設備分別為1256.8萬、1513.9萬、3.06萬、3.13億元，公司短期之內(nèi)迅速過渡為重資產(chǎn)模式。

與此同時，乾元微珂經(jīng)營活動所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為879.1萬、-4151.2萬、-487.6萬、-3212.4萬；年/期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物分別為1.01億、1.38億、1.24億、3767.0萬。

2023年上半年，年/期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為6027.5萬，相比之下，2024年同期同比下滑37.50％。

柏文喜表示，“重資產(chǎn)模式需要大量資金投入，而公司目前的現(xiàn)金流狀況不佳，面臨較大的資金壓力和財務風險。若不能有效解決資金問題，可能會影響公司的發(fā)展和項目的推進。通過發(fā)展重資產(chǎn)模式，乾元微珂有機會實現(xiàn)業(yè)務升級和轉(zhuǎn)型，如通過建設光伏電站實現(xiàn)光伏發(fā)電自發(fā)自用，降低運營成本，提升公司的可持續(xù)發(fā)展能力。但這也需要公司在技術(shù)、管理和市場等方面具備相應的實力和優(yōu)勢。”

“從目前的情況來看，乾元微珂的毛利率呈現(xiàn)波動下滑趨勢，收購自有的集運站對其毛利率的影響較為復雜。短期內(nèi)可能會因為增加固定成本和資金壓力而對毛利率產(chǎn)生一定的負面影響，但從長遠來看，如果能夠有效利用集運站資源，降低運營成本，提升業(yè)務協(xié)同效應，可能會對毛利率產(chǎn)生積極影響。”

此外，外界指出，公司實控人高林濤曾對旗下控制的多家公司進行資本挪騰，以實現(xiàn)上市等一系列資本市場規(guī)劃。比如，在乾元微珂上市之前，高林濤曾把控股的德林榮澤，轉(zhuǎn)手到其實控的另一實體旗下。值得一提的是，德林榮澤2023年6月進行過北交所的IPO上市輔導，但僅輔導了8個月就終止輔導備案。而目前，德林榮澤已成為正全力沖刺港上市的乾元微珂的附屬公司。（港灣財經(jīng)出品）