《港灣商業(yè)觀察》廖紫雯

近期，白鴿在線（廈門）數(shù)字科技股份有限公司遞表港交所，保薦機構(gòu)為民銀資本、中銀國際BOCI。

3月21日，證監(jiān)會要求白鴿在線補充說明公司增資款項是否繳足、控股股東認定依據(jù)及合理性等六項問題。

報告期內(nèi)，公司九成收入依賴單一業(yè)務(wù)，整體毛利率僅為個位數(shù)。與此同時，白鴿在線前五大客戶占比近八成，客戶集中度較高。截至2024年9月30日，公司持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅為2446萬元，引發(fā)市場熱議。

01

要求補充說明增資款項是否繳足等

招股書披露，白鴿在線是場景險數(shù)字化風(fēng)險管理解決方案提供商，主要利用場景險作為工具，通過提供創(chuàng)新及科技賦能的風(fēng)險管理金融服務(wù)、智能營銷及數(shù)字化解決方案以及TPA服務(wù)獲得收入。天眼查顯示，公司成立于2015年4月。

根據(jù)灼識咨詢報告，以2023年收入計，白鴿在線在中國場景類保險數(shù)字化風(fēng)險管理解決方案提供商中位列第一，市場份額為4.4%。

3月21日，中國證監(jiān)會公布境外發(fā)行上市備案補充材料要求公示(2025年3月14日—2025年3月20日)。

證監(jiān)會要求白鴿在線補充說明公司增資款項是否繳足，控股股東的認定依據(jù)及合理性，廈門白鴿同創(chuàng)股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）是否代為持有尚未授予或分配的股權(quán)激勵股份等共計六點。

證監(jiān)會請白鴿在線補充說明以下事項，請律師核查并出具明確的法律意見：

一、請用通俗易懂的語言說明該公司業(yè)務(wù)經(jīng)營模式，保險經(jīng)紀業(yè)務(wù)開展及合規(guī)情況，是否取得行業(yè)監(jiān)管部門出具的監(jiān)管意見；二、請補充說明該公司增資款項是否繳足，控股股東的認定依據(jù)及合理性。

三、請補充說明該公司及下屬公司互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)、第二類增值電信業(yè)務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)接入及相關(guān)服務(wù)、市場調(diào)查、廣告設(shè)計、制作、代理、發(fā)布等業(yè)務(wù)開展情況及持有的相關(guān)資質(zhì)，經(jīng)營增值電信業(yè)務(wù)外資股比要求的依據(jù)，本次發(fā)行上市及“全流通”前后該公司外資股比以及是否持續(xù)符合外商投資準入政策要求。

四、請補充說明該公司及下屬公司開發(fā)、運營的網(wǎng)站、APP、小程序等產(chǎn)品情況，收集及儲存的用戶信息規(guī)模、數(shù)據(jù)收集使用情況，是否涉及向第三方提供個人用戶信息，上市前后個人信息保護和數(shù)據(jù)安全的安排或措施。

五、請補充說明廈門白鴿同創(chuàng)股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）是否代為持有尚未授予或分配的股權(quán)激勵股份；六、請說明本次擬參與“全流通”的股東所持股份是否存在被質(zhì)押、凍結(jié)或其他權(quán)利瑕疵的情形。

02

單一業(yè)務(wù)貢獻九成收入，毛利率個位數(shù)

2022年-2023年、2024年前三季度（下稱：報告期內(nèi)），公司實現(xiàn)營收分別為4.05億、6.6億、6.31億，其中，2023年、2024年前三季度收入分別增長63.1%、39.0%。

同一時間，期內(nèi)虧損分別為2507.5萬、1718萬、1557.6萬，合計虧損超5000萬；各期毛利分別為3350.5萬、5205萬、5061萬；整體毛利率分別為8.3%、7.9%、8.0%。

各期，風(fēng)險管理金融服務(wù)收入占比分別為77%、81.2%、91%；智能營銷及數(shù)字化解決方案收入占比分別為21.5%、17.5%、8.7%；TPA服務(wù)收入占比分別為1.5%、1.3%、0.3%。

其中，貢獻營收較多的風(fēng)險管理金融服務(wù)實現(xiàn)毛利率分別為10%、9.1%、8.6%；智能營銷及數(shù)字化解決方案實現(xiàn)毛利率分別為1.8%、0.8%、1.7%；TPA服務(wù)實現(xiàn)毛利率分別為12.7%、25.2%、19.3%。

本次公司募資金額將用于投資解決方案及服務(wù)的研發(fā)、招募及留住相關(guān)研發(fā)人才以及改善基礎(chǔ)設(shè)施；尋求同行業(yè)或上游及╱或下游生態(tài)合作伙伴的目標(biāo)公司的收購及投資機會，以進一步加快業(yè)務(wù)發(fā)展及加強競爭力；擴張中國及海外銷售網(wǎng)絡(luò)分公司；將用于建立研發(fā)中心及配有智能展廳的辦公樓宇；用作公司的一般營運資金及一般企業(yè)用途，以支持日常業(yè)務(wù)營運及增長。

白鴿在線的控股股東為涂錦波及其一致行動人，合計持有公司55.58%的投票權(quán)。此外，新希望集團是白鴿在線的第二大股東，持股比例為13.87%，由劉永好全資持有。

03

前五大客戶占比近八成

公司的客戶主要為中國的保險公司。報告期內(nèi)，集團分別與71家、80家及75家保險公司進行合作。

報告期內(nèi)，公司自五大客戶每年獲得的總收入分別為2.24億、4.55億及5.00億，分別占總收入的55.3%、69.0%及79.2%。同期，來自公司最大客戶的收入分別占總收入的25.3%、20.0%及43.6%。

招股書披露，公司的大部分收入來自少數(shù)保險公司，尤其包括客戶A及客戶F，該等合作伙伴為公司于往績記錄期間提供風(fēng)險管理金融服務(wù)的主要客戶之一。

著名經(jīng)濟學(xué)家宋清輝對《港灣商業(yè)觀察》指出，其主要業(yè)務(wù)依賴于少數(shù)客戶和特定的保險服務(wù)，限制了其盈利空間。尤其是前五大客戶貢獻了近八成的收入，這些客戶可能擁有較強的議價能力，能夠壓低白鴿在線的服務(wù)費用或傭金比例，從而大大限制了其盈利空間。

“其依賴少數(shù)保險公司客戶的業(yè)務(wù)模式，或存在兩大方面的潛在風(fēng)險。一方面，一旦主要客戶流失，例如轉(zhuǎn)向其他服務(wù)商、自建平臺或調(diào)整業(yè)務(wù)策略，無疑將會對白鴿在線的收入造成毀滅性打擊。另外一方面，過度依賴少數(shù)客戶也可能將會導(dǎo)致其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)單一，難以應(yīng)對市場變化和新的競爭。”

報告期各期，公司應(yīng)占客戶A的收入占同期總收入約25.3%、20.0%及13.1%；應(yīng)占客戶F的收入占同期總收入約0.3%、18.7%及43.6%。

公司主要客戶如此集中，主要是由于中國保險市場高度集中，中國前十大保險提供商于2023年占市場份額約超過60%。因此，據(jù)灼識咨詢告知，中國的保險中介通常會與客戶進行一定程度的協(xié)調(diào)，因為彼等傾向于向少數(shù)頂級保險公司伙伴提供保險代理服務(wù)。

于最后實際可行日期，公司于往績記錄期間各年度╱期間與大部分五大客戶維持超過七年的業(yè)務(wù)關(guān)系。

此外，公司供應(yīng)商主要包括：(1)渠道合作伙伴；(2)IT服務(wù)提供商；及(3)提供推廣服務(wù)的信息技術(shù)提供商。

于往績記錄期間，公司向五大供應(yīng)商作出的采購分別為1.83億、2.65億、2.54億，分別占公司采購總額的45.7%、40.6%及41.2%；向最大供應(yīng)商作出的采購分別占采購總額的15.4%、18.2%及13.8%。

04

持有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅為2446萬

招股書披露，公司于往績記錄期間產(chǎn)生持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)虧損及負經(jīng)營現(xiàn)金流量，且無法保證日后不會出現(xiàn)持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)虧損及負經(jīng)營現(xiàn)金流量。

各期末，公司分別錄得來自持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)的除稅前虧損約2530萬、1730萬、1590萬。

此外，截至2022年12月31日止年度及截至2024年9月30日止九個月，公司分別錄得經(jīng)營現(xiàn)金流出凈額約930萬、1330萬。

公司坦言，無法保證日后將能夠自營運中產(chǎn)生溢利或正現(xiàn)金流。倘公司于未來遭遇長期持續(xù)的經(jīng)營虧損或經(jīng)營現(xiàn)金流出凈額，可能并無足夠的營運金支付公司的營運，而公司的業(yè)務(wù)、經(jīng)營業(yè)績、財務(wù)狀況及業(yè)務(wù)前景可能會受到重大不利影響。

報告期各期，公司流動資產(chǎn)分別為1.46億、1.64億、1.52億；資產(chǎn)總值分別為1.68億、1.86億、1.74億；流動負債分別為1.15億、1.39億、1.21億；流動資產(chǎn)凈值分別為3717.7萬、2413.7萬、3076.7萬；非流動負債分別為5485.4萬、5573.1萬、7533.4萬；負債凈額分別為191.5萬、870.5萬、2244.8萬。

各期，公司流動比率分別為1.28、1.17、1.25；截止2024年九月末，資本負債比率為0.22。

公司表示，流動資產(chǎn)凈值由截至2023年12月31日的約2410萬增加至截至2024年9月30日的3080萬，主要由于(1)銀行及現(xiàn)金結(jié)余增加；及(2)貿(mào)易及其他應(yīng)付款項減少，部分被(3)貿(mào)易應(yīng)收款項減少；及(4)按金、預(yù)付款項及其他應(yīng)收款項減少所抵銷。

公司進一步指出，于往績記錄期間的負債凈額主要由于認沽股份負債，即或有可贖回優(yōu)先股，各期末分別為5170萬、5300萬、7420萬。

公司坦言，無法保證日后不會產(chǎn)生負債凈額狀況，從而面臨流動資金不足的風(fēng)險。這進而將促使公司需要進行額外的股權(quán)融資，從而可能稀釋股民的股權(quán)。倘面臨困難或未能于必要時滿足流動資金需求，其經(jīng)營業(yè)績、財務(wù)狀況及業(yè)務(wù)前景可能會遭受重大不利影響。

截至2024年9月30日，白鴿在線持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅為2446萬元。截止2022年末、2023年末，白鴿在線持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物分別為1588.7萬、4011.4萬。宋清輝指出，顯而易見，白鴿在線持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)虧損、經(jīng)營現(xiàn)金流出以及現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額較低的情況，對其日常運營和未來發(fā)展構(gòu)成了明顯的威脅。與此同時，公司亦并沒有足夠的資金支持其擴張計劃和研發(fā)投入。

“如果虧損和現(xiàn)金流出的趨勢沒有得到有效控制，公司的現(xiàn)金很可能在短期內(nèi)被消耗殆盡，導(dǎo)致無法支付日常運營所需的各項開支，例如員工工資、辦公費用等，甚至可能面臨停運的風(fēng)險。因此，公司亟需盡快采取有效措施，例如控制成本、提高盈利能力、改善現(xiàn)金流、積極尋求外部融資等，以緩解資金壓力，確保公司的正常運營和長遠發(fā)展?！?/p>

不僅如此，從市場環(huán)境來看，白鴿在線所面臨的競爭壓力也相當(dāng)激烈，其勁敵就包括了眾安在線（06060.HK）、水滴公司W(wǎng)DH.US等。在核心競爭力層面，公司如何突出重圍，取得絕對優(yōu)勢，這也是即便上市后所面臨的挑戰(zhàn)。

天眼查顯示，白鴿在線旗下白鴿寶保險經(jīng)紀有限公司于2024年7月18日淪為被執(zhí)行人，執(zhí)行金額為12.78萬元，執(zhí)行法院為秦皇島市海港區(qū)人民法院。該公司目前有14個司法案件，其中57.14%的案件身份為被告。（港灣財經(jīng)出品）